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2026: des vents moins contraires pour l’économie suisse?

Plutôt qu’une période de rebond, cette nouvelle année apparaît comme une phase de stabilisation, où des opportunités se présenteront, à condition de ne pas sous-estimer les risques encore présents.

Après deux années marquées par une succession de chocs – resserrement monétaire brutal, tensions commerciales, franc fort et affaiblissement du cycle industriel mondial –, l’économie suisse aborde 2026 dans un environnement sensiblement différent. Le pire semble passé, mais le chemin vers une normalisation durable reste étroit et irrégulier, avec une croissance toujours modeste, une visibilité imparfaite et des moteurs domestiques fragiles. Pour autant, plusieurs vents contraires se sont atténués, tandis que de nouveaux soutiens émergent progressivement. Dans ce contexte, plutôt qu’une année de rebond, 2026 apparaît comme une phase de stabilisation, où des opportunités se présenteront, à condition de ne pas sous-estimer les risques encore présents. Ainsi, la sélectivité, la diversification et la recherche de visibilité demeurent plus que jamais essentielles.

PRINCIPALES OPPORTUNITÉS

• Soulagement commercial vis-à-vis des Etats-Unis: l’accord visant à ramener les droits de douane américains sur les exportations suisses de 39% à 15% constitue un tournant important. Sans effacer totalement le handicap compétitif, cette baisse réduit significativement l’incertitude qui pesait sur les exportateurs et améliore la lisibilité du cadre commercial pour 2026. Selon les estimations disponibles, ce soulagement pourrait soutenir la croissance suisse à hauteur de plusieurs dixièmes de point de PIB. Plus encore que l’effet direct, c’est la dissipation du scénario extrême qui importe: les entreprises peuvent à nouveau planifier, investir et ajuster leurs chaînes de valeur dans un environnement moins hostile. 
  Cette amélioration du contexte externe commence d’ailleurs à transparaître dans les indicateurs avancés. Après 35 mois consécutifs de contraction, l’indicateur des directeurs d’achat du secteur manufacturier (PMI) s’est nettement redressé, la publication de novembre ressortant à 49,7, soit à proximité immédiate du seuil d’expansion. Sans signaler à ce stade un véritable redémarrage industriel, cette évolution suggère que le point bas cyclique pourrait être derrière nous. La Banque nationale suisse (BNS) souligne elle-même que le recul du PIB observé au troisième trimestre 2025 s’explique largement par des facteurs ponctuels et que la visibilité conjoncturelle s’est récemment améliorée, notamment grâce à l’accord commercial avec les Etats-Unis et à une conjoncture globale légèrement plus porteuse.

• Amélioration de la visibilité conjoncturelle et réveil budgétaire en Europe: après plusieurs années de stagnation, l’Europe semble enfin sortir d’un long passage à vide. Le réveil budgétaire allemand, centré sur les infrastructures, la défense et la transition énergétique, constitue un signal fort, même si ses effets resteront progressifs et probablement peu visibles avant 2027. Plusieurs indicateurs avancés suggèrent que le point bas cyclique est désormais passé: les enquêtes PMI en zone euro se sont redressées en fin d’année 2025 et la confiance des entreprises, en particulier en Allemagne, montre des signes tangibles de stabilisation. 
  Dans ce contexte, la combinaison d’un soutien budgétaire accru, de conditions monétaires moins restrictives et d’une poursuite des flux liés aux programmes européens lancés en 2020 améliore sensiblement la visibilité macroéconomique pour 2026, quand bien même le rythme de croissance devrait rester modéré. Pour la Suisse, étroitement intégrée au tissu industriel européen, cette évolution est particulièrement importante: l’Europe ne redeviendra pas un moteur de croissance puissant à court terme, mais elle pourrait cesser d’être un frein, ce qui, dans un environnement mondial encore incertain, représente déjà un changement notable.

• Politique monétaire suisse accommodante et stable: en décembre, la BNS a conservé son taux directeur à 0% et ce malgré un environnement proche de la déflation. Nonobstant le très faible niveau d’inflation, attribuable à des facteurs spécifiques et temporaires, la BNS privilégie la stabilité. Elle se montre ainsi prête à tolérer une inflation inférieure à sa cible plutôt que de rentrer à nouveau dans une spirale de taux négatifs, dont les effets collatéraux sur le système financier et l’épargne sont bien identifiés. Le seuil à franchir avant un retour aux taux négatifs demeure élevé, ce qui renforce la prévisibilité du cadre monétaire. Cette stabilité constitue un ancrage important pour l’économie domestique, soutenant la demande intérieure, le marché immobilier et les actifs financiers, tout en laissant à la BNS la flexibilité nécessaire pour intervenir ponctuellement sur le marché des changes si les tensions sur le franc venaient à se raviver.

• Marché boursier helvétique défensif et visible: dans un monde marqué par des incertitudes géopolitiques persistantes et une croissance mondiale inégale, le marché actions suisse conserve des atouts structurels. Son biais défensif, la forte visibilité bénéficiaire de ses grandes capitalisations, ainsi que la qualité de génération de cash-flow et des dividendes renforcent son attractivité. En 2026, la croissance des bénéfices devrait demeurer soutenue. Le consensus table sur une progression d’environ 6% pour l’ensemble du marché et de 15% pour les petites et moyennes capitalisations, portées par un effet de rattrapage et une amélioration graduelle du climat industriel européen. 
  Dans ce contexte, le secteur pharmaceutique suisse apparaît comme l’un des piliers les plus visibles du marché. Après plusieurs années de vents contraires (érosion des blockbusters, pression réglementaire, normalisation post-Covid), 2026 pourrait constituer un point d’inflexion. Les grands acteurs bénéficient désormais de pipelines mieux identifiés, avec des catalyseurs cliniques et réglementaires concrets attendus sur l’année, notamment dans l’oncologie, les maladies auto-immunes et la neurologie. Nous pourrions ainsi assister à un redressement progressif de la dynamique bénéficiaire, sur fond de nouveaux lancements, de visibilité meilleure sur les volumes et de discipline accrue en matière de coûts. 
  Par ailleurs, la pharmacie suisse conserve des caractéristiques particulièrement recherchées dans l’environnement actuel: exposition très limitée au cycle économique, forte capacité de génération de cash-flow, bilans solides et résilience relative face à un franc suisse durablement fort. Si les débats récurrents autour du «pricing» des médicaments aux États-Unis demeurent un facteur de vigilance, ils s’inscrivent dans un cadre désormais mieux balisé, progressif et largement intégré par le marché.

PRINCIPAUX RISQUES

• Consommation intérieure sous pression: si la consommation a jusqu’ici joué un rôle d’amortisseur conjoncturel, sa capacité à soutenir l’économie pourrait s’éroder en 2026. Le marché de l’emploi montre des signes de normalisation, avec un ralentissement des créations de postes et une hausse graduelle du chômage, depuis des niveaux certes historiquement bas. La progression des salaires réels reste positive, mais plus limitée qu’au cours des années précédentes. Dans un environnement de croissance molle, le risque n’est pas un effondrement de la consommation, mais une attitude plus attentiste des ménages, susceptible de peser davantage sur la dynamique domestique, à défaut d’un relais par le secteur manufacturier après presque trois années de crise.  

• Franc suisse durablement fort et risques déflationnistes: le franc suisse demeure structurellement recherché, tant pour ses fondamentaux que pour son statut de valeur refuge. Même si certaines pressions désinflationnistes liées au change pourraient s’atténuer en cours d’année, une devise durablement forte continue de peser sur les marges des exportateurs et sur la dynamique des prix. L’inflation proche de zéro, voire légèrement négative par moments, entretient le risque de comportements d’attentisme, tant du côté des consommateurs que des entreprises. La BNS dispose d’outils pour limiter ces effets, mais sa marge de manœuvre reste contrainte et le recours aux taux négatifs n’est pas souhaitable si la croissance n’est pas en berne.

• Risques géopolitiques: les tensions géopolitiques demeurent un bruit de fond permanent. Tensions commerciales résiduelles, incertitudes politiques aux Etats-Unis, conflits en Ukraine et au Moyen-Orient: aucun de ces éléments ne forme le scénario central, mais tous représentent des sources potentielles de chocs exogènes. Dans un environnement déjà caractérisé par une faible dynamique de croissance, de tels événements pourraient rapidement peser sur la confiance et la visibilité. Et in fine renforcer encore la monnaie helvétique, ce qui ne manquerait pas de compliquer la tâche des exportateurs et de la BNS.

Source : Allnews

«No time to die» pour les marchés actions

La croissance mondiale devrait rester résiliente en 2026 malgré un environnement politique et géopolitique plus complexe.

Un cycle mature, mais toujours porteur

À l’aube de 2026, les investisseurs sont confrontés à un environnement marqué par des forces opposées. En apparence, l’expansion mondiale reste intacte: la croissance se maintient, les bénéfices continuent de progresser et les conditions financières s’assouplissent. Cependant, derrière cette résilience apparente, le cycle montre des signes évidents de maturité. Les valorisations sont élevées, les ménages sont pleinement investis, la dynamique du marché du travail continue de se détériorer, l’incertitude politique est inhabituellement forte.

Malgré ces défis, nous ne prévoyons pas de récession en 2026. Nous tablons plutôt sur une phase de croissance modérée mais positive, portée par des fondamentaux qui restent favorables.

Résilience de fin de cycle, sans récession

La croissance mondiale devrait rester résiliente en 2026 malgré un environnement politique et géopolitique plus complexe. Nous anticipons une croissance du PIB mondial d’environ 2,9%, légèrement inférieure à 2025. Aux États-Unis, la croissance devrait s’établir autour de 2,0%, proche de 2025 mais nettement en dessous du rythme moyen des années Biden, reflétant l’impact négatif des droits de douane. Ce frein est partiellement compensé par un cycle d’investissement toujours solide, tiré par l’IA, malgré un ralentissement de la consommation lié à un marché de l’emploi moins dynamique. La zone euro devrait croître d’environ 1,1%, proche de son potentiel, soutenue par les investissements publics, la défense et l’assouplissement des conditions financières. En Asie hors Japon, la croissance devrait atteindre près de 4,5%, portée par l’Inde et un ralentissement maîtrisé en Chine, tandis que le Japon devrait afficher une croissance modérée d’environ 0,8%, le soutien budgétaire compensant partiellement des contraintes structurelles persistantes.

Les indicateurs avancés signalent une dynamique solide et croissante

Les indicateurs avancés confortent ce scénario constructif, suggérant un cycle toujours solide et plus largement partagé. Le PMI composite mondial termine l’année en zone d’expansion, proche de ses plus hauts annuels, porté par la vigueur persistante des services et une reprise graduelle, encore modeste, du secteur manufacturier. Cette dynamique à deux vitesses demeure généralisée: environ la moitié des 32 grandes économies suivies affichent une expansion manufacturière, en amélioration depuis le creux post «Liberation Day», tandis que près de 90% enregistrent une forte expansion des services, confirmant leur rôle clé dans le soutien à la croissance. D’autres indicateurs avancés, notamment la masse monétaire M1, restent cohérents avec la poursuite de l’expansion dans les principales régions.

Graphique 1: La masse monétaire M1 augmente dans toutes les régions, soutien essentiel à la croissance

Inflation plus modérée à l’échelle mondiale, mais toujours problématique aux États-Unis en amont des élections de mi-mandat

Les pressions inflationnistes se sont nettement atténuées dans la plupart des économies, à l’exception des États-Unis – et, dans une moindre mesure, du Japon – où les droits de douane, le durcissement migratoire et les investissements liés à l’IA continuent de peser sur les coûts. L’ICP américaine devrait clôturer 2025 autour de 3,0%, contre environ 2,2% en Europe, une moyenne qui masque de fortes divergences, de près de 3% en Espagne à quasiment 0% en Suisse. Les prix à la production envoient un signal similaire, mais à des niveaux plus bas. À l’horizon 2026, le régime inflationniste mondial devrait rester globalement inchangé, avec une inflation modérée – voire de la désinflation dans certaines régions.

Des banques centrales toujours accommodantes, mais un cycle d’assouplissement qui se resserre

Dans ce contexte, les banques centrales devraient rester globalement accommodantes, même si le cycle d’assouplissement devient moins synchronisé. Après les baisses de taux opérées par plus des deux tiers des grandes banques centrales en 2025, le nombre d’institutions poursuivant l’assouplissement devrait tomber sous les 50% en 2026, avec des ajustements plus limités. En raison du décalage de transmission de la politique monétaire, le soutien des baisses passées devrait toutefois se prolonger l’an prochain, avec des effets marginaux décroissants. Aux États-Unis, la Fed pourrait abaisser ses taux de deux à trois fois de 25 points de base. Un éventuel virage vers une politique très accommodante sous un président de la Fed proche de Donald Trump, comme Kevin Hassett, poserait toutefois un risque de crédibilité. Dans les deux scénarios, un affaiblissement du dollar américain est probable.

Graphique 2: Les projections de bénéfices par action dans toutes les régions ont atteint de nouveaux records à fin 2025, constituant un point d’ancrage essentiel pour les marchés boursiers

Participation plus large aux bénéfices sur le plan régional, sectoriel et en termes de taille de sociétés

Les bénéfices des entreprises constituent le principal soutien des marchés actions mondiaux à l’entrée en 2026, avec une croissance qui s’élargit tant sur le plan régional que sectoriel. La progression devrait être plus équilibrée que ces dernières années, l’ensemble des grandes régions affichant vraisemblablement des hausses à deux chiffres. Les États-Unis restent en tête, portés par le super cycle d’investissement lié à l’IA, la résilience de la demande et des conditions financières plus souples. Les bénéfices du S&P 500 sont attendus en hausse de 10 à 14%, avec une contribution de plus en plus large au-delà des grandes valeurs technologiques, y compris désormais les petites et moyennes capitalisations. En Europe, les bénéfices du Stoxx 600 devraient se redresser après une année 2025 décevante, soutenus par une amélioration de la croissance, des conditions de financement plus favorables et la hausse des dépenses d’infrastructure et de défense. Au Japon, les perspectives bénéficiaires sont plus structurelles, les réformes de gouvernance et l’amélioration de la rémunération des actionnaires soutenant une hausse durable de la rentabilité. En Chine et en Asie émergente, la croissance des bénéfices devrait se redresser progressivement, appuyée par le soutien des politiques et des opportunités ciblées dans les secteurs de la modernisation industrielle et de l’IA.

La dispersion des valorisations reste marquée entre régions. Les États-Unis et le Japon demeurent les marchés les plus chers, avec le S&P 500 et le Nikkei autour de 22x les bénéfices attendus, suivis par la Suisse (SPI proche de 18x). L’Europe affiche des multiples plus modérés, autour de 15x pour le Stoxx 600, tandis que la Chine reste la moins chère, avec un CSI 300 proche de 14x.

Dans ce contexte de fin de cycle, la capacité des entreprises à délivrer la croissance bénéficiaire attendue, plus que l’expansion des multiples, devrait rester le principal moteur de performance des marchés actions en 2026.

Conclusion – «No time to die» pour les marchés actions

Le rallye boursier mondial est mature, mais demeure fondamentalement sain. Les valorisations élevées, la forte exposition des ménages aux marchés actions, le ralentissement de la croissance et un environnement politique incertain plaident pour la diversification plutôt que pour une réduction généralisée des risques. Les piliers fondamentaux – croissance des bénéfices, assouplissement des conditions financières et résilience de l’activité – restent néanmoins intacts. Dans ce contexte, la poursuite d’une surpondération des actions demeure justifiée au sein de portefeuilles diversifiés entre régions et secteurs.

Source : Allnews

Trop d’inconnues pour être sereins?

Malgré un environnement macroéconomique troublé, la dynamique des entreprises suisses reste remarquablement robuste.

Après le choc provoqué par l’annonce de droits de douane à 39%, la Suisse tente de reprendre son souffle. Cet épisode laissera toutefois des traces sur la croissance de l’économie helvétique, compte tenu du poids des États-Unis dans les exportations. Malgré ce coup dur, le début de reprise observé en Europe et la bonne dynamique bénéficiaire des sociétés cotées, grâce à leur résilience et leur capacité d’adaptation, pourraient compenser en partie cet impact négatif. Reste que la volatilité devrait dominer le marché boursier dans les semaines à venir. 

Le choc des tarifs douaniers 

L’été 2025 a marqué un véritable séisme pour l’économie suisse. Le 1^er août, l’administration américaine a annoncé une hausse spectaculaire des droits de douane, portés à 39% sur près de la moitié des biens suisses exportés vers les États-Unis, à l’exception notable de l’or et des produits pharmaceutiques. Ce niveau de taxation place la Suisse dans une situation unique parmi les économies développées, puisqu’il est plus de deux fois supérieur à celui appliqué à l’Union européenne ou au Japon.

Au premier trimestre, la croissance avait pourtant été exceptionnellement dynamique (+0,8%), portée par un effet d’anticipation lié à la politique commerciale américaine. Les exportateurs avaient accéléré leurs livraisons vers les États-Unis avant l’entrée en vigueur des nouvelles mesures, entraînant un bond de 11,5% des exportations. Au deuxième trimestre, la situation s’est totalement inversée. La croissance a ralenti brutalement à 0,1%, et seule la solidité du secteur des services a permis d’éviter une contraction du PIB. L’industrie manufacturière a reculé de 2,4%, tandis que le secteur chimique et pharmaceutique a chuté de 4,8% sous l’effet du repli des ventes à l’étranger. Fait marquant, la balance commerciale des biens avec les États-Unis est passée d’un excédent marqué à un léger déficit, une première depuis plusieurs années.

La compétitivité des exportateurs suisses s’est ainsi vue sévèrement entamée. En cumulant l’effet des nouveaux tarifs et la récente dépréciation du dollar, les produits suisses sont devenus en moyenne 50% plus chers pour les consommateurs américains – un choc sans précédent. À titre de comparaison, la suppression du taux plancher EUR/CHF par la Banque nationale suisse (BNS) en 2015 avait entraîné une hausse de 14% des prix des exportations vers la zone euro, provoquant une baisse de 6% des volumes exportés. Aujourd’hui, l’impact pourrait être plus profond et durable, certaines estimations évoquant une baisse potentielle de 25% des exportations vers les États-Unis dans les secteurs les plus touchés. Les premiers chiffres disponibles confirment l’ampleur du phénomène: en août, les exportations suisses à destination des États-Unis ont chuté de 22%, ramenant le déficit commercial américain vis-à-vis de la Suisse à CHF 2,06 milliards, son deuxième plus bas niveau depuis 2020.

Sur le marché de l’emploi, l’effet immédiat reste pour l’instant contenu, grâce notamment au dispositif de réduction de l’horaire de travail, qui amortit les pertes de postes dans les branches exposées. Toutefois, UBS estime que 15’000 à 20’000 équivalents temps plein pourraient être menacés si les tarifs devaient s’inscrire dans la durée. Au-delà de l’impact direct, l’incertitude pèse déjà sur les projets d’investissement et la confiance des entreprises, avec un risque de ralentissement auto-entretenu pour l’économie domestique.

Sans surprise, les prévisions de croissance ont été révisées à la baisse. Le consensus table désormais sur une progression du PIB suisse de 1,1% en 2025 et 1,4% en 2026, contre respectivement 1,5% et 1,6% il y a encore quelques mois. Si cet ajustement reste pour l’heure contenu, il ne prend pas en compte l’éventuelle introduction d’une taxe sur les exportations pharmaceutiques. Des mesures visant ce pilier stratégique auraient en effet des conséquences majeures. Au-delà du choc direct sur la croissance, elles pourraient accélérer une relocalisation d’une partie de la production de groupes comme Roche et Novartis vers les États-Unis, modifiant durablement la structure de l’économie suisse. Tant que cette épée de Damoclès ne sera pas levée, l’industrie pharmaceutique restera un facteur clé de volatilité pour l’économie et les marchés financiers.

Face à ce choc, la Confédération a engagé des négociations actives avec Washington. L’objectif est d’obtenir une réduction des tarifs pour les aligner sur ceux consentis à l’UE et au Japon, soit 15%. Un accord pourrait être finalisé d’ici octobre, mais l’issue reste incertaine. Pour l’instant, le marché conserve l’espoir que le niveau actuel ne sera pas permanent, ce qui a permis de contenir la panique. Toutefois, plus longtemps les tarifs resteront élevés, plus l’effet sera délétère, non seulement sur la croissance et les bénéfices des entreprises exportatrices, mais aussi sur le climat de confiance, essentiel au bon fonctionnement de l’économie suisse.

Une lueur d’espoir du côté européen 

Si le contexte transatlantique est source d’inquiétude, l’Europe, qui reste malgré tout la première destination des exportations helvétiques¹, envoie quelques signaux positifs de nature à constituer un soutien inattendu pour l’économie suisse. Après une année 2024 marquée par une récession technique en Allemagne, les indicateurs avancés montrent une stabilisation progressive de l’économie européenne. Le PMI manufacturier allemand, tombé à des niveaux historiquement bas, a amorcé un redressement durant l’été 2025 et le récent rebond du climat des affaires en Allemagne (IFO) confirme un certain optimisme qui avait disparu Outre-Rhin. De même, le mois d’août a vu l’indice PMI de la zone euro repasser au-dessus du seuil de croissance de 50 pour la première fois depuis plus de 3 ans, l’accord conclu cet été entre l’UE et les États-Unis ayant permis de lever une partie de l’incertitude. Ce mouvement reste modeste, contredit par la valeur de septembre (à nouveau négative), mais laisse espérer une reprise graduelle en 2026, portée notamment par les importants programmes allemands d’investissement et des conditions monétaires plus accommodantes. La reprise, encore timide, des permis de construire dans la plupart des pays européens en est un signe encourageant. Une telle amélioration serait particulièrement bénéfique pour la Suisse et pourrait compenser partiellement l’effet négatif des taxes américaines, offrant un relais de croissance aux exportateurs suisses. L’indice PMI suisse est quant à lui toujours en territoire de contraction, pour le 32ème mois consécutif, mais étant donné sa forte corrélation avec celui de la zone euro, les choses pourraient graduellement s’arranger pour le secteur manufacturier.  

Sur le plan institutionnel, les négociations entre la Suisse et l’UE progressent lentement mais restent cruciales. La préservation d’un accès privilégié au marché européen demeure une condition essentielle pour la compétitivité à long terme des entreprises suisses.

Graphique 1: la forte corrélation du PMI manufacturier suisse avec celui de la zone euro laisse présager une amélioration graduelle

Une croissance des bénéfices toujours attractive

Malgré un environnement macroéconomique troublé, la dynamique des entreprises suisses reste remarquablement robuste. Si les estimations de croissance bénéficiaire ont été logiquement revues à la baisse depuis le début de l’année, en raison de la vigueur du franc suisse et de l’effet des droits de douane, elles sont cependant toujours largement positives. Pour l’ensemble du marché suisse, la croissance attendue des bénéfices pour 2026 est de 6% – et même de 15% pour les petites et moyennes capitalisations. Cette tendance reflète la résilience de nombreuses sociétés et leur capacité à répercuter une partie des hausses de coûts sur leurs clients. Bien sûr, cette capacité dépend largement du secteur d’activité et du positionnement concurrentiel de l’entreprise concernée. Une récente étude réalisée par la banque Raiffeisen auprès de petites et moyennes entreprises suisses montre que 41% d’entre elles pensent pouvoir répercuter en partie ou totalement les droits de douane, quand 36% ne se prononcent pas encore. 

Même si l’environnement actuel reste largement incertain et pourrait provoquer beaucoup de volatilité jusqu’en fin d’année, des opportunités s’offrent aux investisseurs de long terme. Dans un contexte de rendements obligataires suisses toujours très bas, les actions conservent un avantage compétitif. De plus, la qualité des bilans et la visibilité bénéficiaire des entreprises suisses constituent un atout majeur en période d’incertitude. Si un accord commercial avec les États-Unis venait à être conclu dans les prochains mois, le marché pourrait connaître un rebond significatif, d’autant que les bénéfices attendus restent solides.

Graphique 2: Une étude de la banque Raiffeisen montre que 41% des PME suisses pensent pouvoir répercuter en partie ou totalement les droits de douane

Source : Allnews

Un cycle haussier solide face aux turbulences

Dans le contexte actuel, l’équilibre entre risques et opportunités justifie un positionnement constructif sur les actifs risqués, en particulier les actions.

A l’aube du dernier trimestre 2025, la prudence reste de mise: le marché de l’emploi américain se fragilise, l’immobilier demeure sous pression et les tensions commerciales pèsent sur le moral des investisseurs. Pourtant, le tableau global n’est pas sombre: la croissance mondiale se stabilise, la consommation résiste, les banques centrales assouplissent leur politique et les bénéfices soutiennent la tendance haussière. Dans ce contexte, l’équilibre entre risques et opportunités justifie un positionnement constructif sur les actifs risqués, en particulier les actions.

PRÉVISION DE PIB: STABILISATION SUITE AUX DIFFÉRENTS CHOCS POLITIQUES

Après un premier semestre agité, la croissance mondiale du PIB s’est stabilisée: les prévisions pour 2025, tombées de 3,0% à 2,6% au moment du «Liberation Day», ont depuis été relevées à 2,8%. Les Etats-Unis ont le plus souffert des droits de douane, de l’inflation et des politiques migratoires, leurs attentes de croissance ayant été ramenées de 2,3% à 1,6%. A l’inverse, la zone euro et plusieurs régions d’Asie affichent des perspectives plus stables, portées par les investissements infrastructurels et l’assouplissement monétaire.

INDICATEURS AVANCÉS : REVIREMENT HAUSSIER DES INDICES PMI

A l’échelle mondiale, les indices PMI font état d’une nette amélioration. Le composite a atteint 52,9 en août, son plus haut niveau depuis 14 mois, grâce à une progression tant dans le secteur manufacturier que dans celui des services. Aux Etats-Unis, l’activité demeure en forte expansion, les nouvelles commandes – la composante la plus prospective – continuant de s’améliorer, une tendance qui se reflète également dans l’optimisme croissant des petites entreprises.

Le secteur manufacturier de la zone euro est enfin sorti de la plus longue récession depuis plus de vingt ans, amorcée en juillet 2022. Ce retour en expansion s’appuie sur les programmes infrastructurels de l’UE et la politique accommodante de la BCE. La Suisse reste en retard, mais l’importance de ses débouchés vers l’UE (51%) et les Etats-Unis (17%) devrait bientôt tirer son PMI en territoire positif.

La participation à la reprise mondiale s’élargit: environ 60% des grandes économies sont désormais en expansion, contre 40% en début d’année. Les services restent solides dans la plupart des régions, ce qui renforce l’idée que le cycle mondial est plus porteur que beaucoup ne l’avaient anticipé.

Graphique 1. Après trois ans de récession, l’activité manufacturière de la zone euro est à nouveau en expansion

Souce: Bloomberg

CONSOMMATEUR: TOUJOURS UN PILIER ESSENTIEL DE LA CROISSANCE

Malgré les taux d’intérêt plus élevés, l’inflation et la faiblesse du marché immobilier, les consommateurs américains, qui comptent pour environ 68% du PIB, affichent toujours une bonne santé financière. Le ratio dette/PIB des ménages est proche d’un point bas depuis 2007 et le revenu personnel disponible réel continue de progresser (d’environ 1,8% en glissement annuel selon les dernières données). Les ventes au détail montrent une croissance d’environ 3,5% en glissement annuel, et la baisse des prix de l’énergie a soutenu les revenus réels, compensant en partie l’impact de l’inflation. Nous anticipons un ralentissement des revenus liés à l’emploi du fait d’une diminution des embauches, mais l’assouplissement monétaire de la Réserve fédérale (Fed) devrait progressivement réduire la charge du service de la dette et servir de coussin aux dépenses de consommation d’ici à 2026.

L’INFLATION: UN PROBLÈME POUR WASHINGTON, PAS POUR LE MONDE

L’inflation reste contrastée selon les régions. Aux Etats-Unis, l’IPC est passé de 2,4% en mars à 2,7% et pourrait atteindre 3%, tandis que l’IPP est remonté de 0,3% à 1,9%. La zone euro demeure stable à 2,1% et l’Asie hors Japon sous 2%, le Japon faisant exception avec plus de 3%. Ailleurs, les pressions sur les prix à la production restent faibles ou négatives, la Chine exportant toujours de la désinflation (IPC -0,4%, IPP -2,9%).

Les Etats-Unis se trouvent à la croisée de deux forces opposées. D’un côté, les droits de douane et la dépréciation du dollar font grimper les coûts des importations, ce qui se répercute sur l’IPP et l’IPC global. De l’autre, un marché de l’emploi en perte de vitesse – avec des offres d’emploi à leur plus bas niveau depuis dix mois et un chômage en légère hausse – ralentit la croissance des salaires et atténue l’inflation des services.

De notre point de vue, l’inflation des coûts induite par les droits de douane dominera sur le court terme, maintenant l’indice d’inflation globale à un niveau élevé. A moyen terme, à mesure que le marché de l’emploi se détend et que la demande intérieure ralentit, les forces désinflationnistes devraient se réaffirmer, ramenant progressivement l’inflation vers son niveau cible dans le courant de l’année 2026.

LES BANQUES CENTRALES ET LA MASSE MONÉTAIRE SONT DES VENTS PORTEURS

La politique monétaire reste globalement favorable, et la Fed a désormais rejoint le cycle mondial d’assouplissement. Près des deux tiers des banques centrales ont déjà assoupli leur politique, et près de 80% d’entre elles devraient encore abaisser leurs taux au cours des 12 prochains mois (de 1,25% pour ce qui est de la Fed). Historiquement, un tel assouplissement synchronisé a fortement dopé l’activité manufacturière, laquelle étant particulièrement sensible aux taux d’intérêt.

Dans le même temps, les agrégats monétaires (M1, M2) sont en progression dans toutes les grandes régions: Etats-Unis, Europe et Chine. Si les mesures prises par les banques centrales jouent un rôle clé, les déficits budgétaires et l’évolution de comportement des ménages en matière d’épargne ont également contribué à ce rebond. Historiquement, les périodes de liquidité croissante ont été étroitement corrélées à une reprise de l’activité manufacturière (avec un décalage de 6 à 9 mois) et une expansion des multiples boursiers. De notre point de vue, l’amélioration récente de la dynamique des PMI devrait se poursuivre au moins jusqu’à la mi-2026.

Graphique 2. Baisses de taux des banques centrales anticipées par le marché sur les 12 prochains mois 

Souce: Bloomberg / Bruellan calculations

PUBLICATIONS DE RÉSULTATS SEMESTRIELS: UNE PARTICIPATION PLUS LARGE

La saison des résultats du deuxième trimestre a confirmé la résilience de la rentabilité des entreprises. Aux États-Unis, le BPA du S&P 500 a progressé de 12% en glissement annuel. Mais il est important de noter qu’il s’agit là du quatrième trimestre consécutif d’amélioration de la participation aux bénéfices au-delà des «7 magnifiques», la croissance du BPA hors-mégacapitalisations atteignant 9%.

En Europe, le BPA du Stoxx 600 a reculé de 1%, mais hors énergie il affiche +3%, tiré par la tech, l’industrie, la santé et les services publics. L’appréciation de l’euro a toutefois pesé sur les secteurs exportateurs, amputant 2 à 3 points de croissance.

Côté valorisations, le S&P 500 reste cher à 22x les bénéfices prévisionnels, tandis que l’Europe (14x) et l’Asie hors Japon (14x) apparaissent nettement plus attractives.

CONCLUSION: RISQUES ÉQUILIBRÉS, “BULL MARKET” INTACT

Alors que nous entamons le dernier trimestre de l’année, l’économie mondiale continue de d’évoluer en terrain complexe. Les Etats-Unis sont confrontés à un marché de l’emploi plus fragile, à la faiblesse du secteur immobilier et à des tensions tarifaires persistantes, mais ces risques sont compensés par la stabilisation des prévisions de croissance, une amélioration des données PMI et la résilience des consommateurs. L’inflation demeure sous contrôle en dehors des Etats-Unis, et le passage à un assouplissement monétaire offre un important coussin de sécurité pour l’activité cyclique et les marchés financiers.

Nous restons optimistes à l’égard des actions, soulignant depuis le début de l’année l’importance d’une diversification accrue. Dans un cadre où la volatilité devrait persister, nous continuons de privilégier une stratégie de «buy on dips».

Source : Allnews

Succession et entreprise familiale: un enjeu peut en cacher un autre

La succession, rare mais décisive, peut fragiliser les fondations si elle est mal anticipée. Bien menée, elle insuffle un renouveau et génère de la valeur, notamment pour les investisseurs.

Ces derniers trimestres, LVMH n’a pas seulement vu ses performances opérationnelles ralentir; le groupe a également connu une série de remaniements inédits: passations de pouvoirs chez Louis Vuitton, Dior, Loro Piana ou Berluti; réorganisation de la division Vins & Spiritueux ; remplacement du directeur financier; nomination à la tête de la division américaine d’un cadre expérimenté du groupe, déjà muté à trois reprises en trois ans.… et, surtout, intégration rapide des plus jeunes enfants de Bernard Arnault à des postes clés. Plusieurs nominations, intervenues en un laps de temps réduit, traduisent à la fois une volonté de redynamiser le groupe et une stratégie de succession à marche accélérée.

Ces mouvements interrogent: tensions potentielles avec les dirigeants historiques? Succession réellement préparée ou ajustements opportunistes? Le tout dans un contexte où la limite d’âge du PDG vient d’être relevée de 80 à 85 ans, avec une large approbation à l’assemblée générale.

Les références culturelles abondent. Certains penseront à la série Succession – et à sa fameuse réplique cinglante: «You can’t win. Dad always wins» – d’autres aux Buddenbrook de Thomas Mann, chronique du déclin lent des grandes familles.

Le véritable risque ne tient pas à une génération en particulier, mais à l’absence de préparation et de coordination entre deux générations.

Depuis plus de dix ans, notre expérience d’investissement dans des entreprises familiales cotées en Europe nous conduit à suivre de près les enjeux de succession. Trop souvent, ces risques sont exagérés, mal compris et redoutés au-delà du raisonnable, jusqu’à se transformer en caricature de catastrophe inévitable. Et, presque invariablement, resurgit l’adage éculé selon lequel la troisième génération serait celle du déclin. Des idées reçues qui méritent d’être réexaminées:

1. L’échec d’une transmission peut survenir à n’importe quelle génération, pas seulement la «troisième maudite».
2. Les entreprises, familiales ou non, sont soumises à une probabilité simple : plus elles durent, plus elles approchent statistiquement de leur fin.
3. Dans un portefeuille diversifié, le risque de «succession ratée» est réel mais très rare et limité.

Cela ne signifie pas que nous l’ignorons: la succession reste un risque caractéristique des groupes familiaux, et elle doit être évaluée méthodiquement. Nous posons toujours deux questions:

1. La succession est-elle probable dans notre horizon d’investissement, et constitue-t-elle un sujet matériel pour notre thèse?
2. Existe-t-il un plan clair, avec des règles et critères établis?

Car, comme le dit l’adage, «quand c’est flou, il y a un loup». Au fil des années, nous avons constaté des progrès significatifs dans la planification, y compris au sein d’entreprises de petite taille.

Ces progrès se retrouvent dans des cas concrets. Chez Sol, entreprise italienne de gaz industriels et médicaux, le PDG — représentant de la quatrième génération — a, dès l’ouverture d’une rencontre avec des investisseurs, présenté la formation de la cinquième génération, aujourd’hui âgée de 20 à 30 ans, qui pourrait lui succéder dans quinze ans.

Autre cas: une société espagnole où, depuis la transmission entre la première et la deuxième génération, une règle stricte s’impose: aucun membre de la famille ne peut exercer de fonction exécutive. Le rôle familial est cantonné au conseil d’administration.

De notre côté, nous n’avons pas de préférence arrêtée pour tel ou tel modèle. Ce qui compte dans nos thèses d’investissement, c’est l’existence d’un processus de succession clair et réfléchi. Le véritable risque ne tient pas à une génération en particulier, mais à l’absence de préparation et de coordination entre deux générations.

Par analogie, pensons à un relais en athlétisme: la performance se joue dans la synchronisation au moment du passage du témoin. Les coureurs doivent adapter leur rythme afin d’assurer une transmission correcte, que ce soit pour le premier ou le quatrième relayeur. Dans cette perspective, le report du départ de Bernard Arnault pourrait être interprété comme une indication que le processus de succession n’est toujours pas prêt.

Si la succession de LVMH alimente de nombreuses spéculations, elle recèle un autre risque moins évoqué: le népotisme. A la différence de la succession, ponctuelle, le népotisme agit au quotidien, sape la loyauté des équipes dirigeantes et peut fragiliser l’un des plus grands atouts des groupes familiaux: la stabilité du management.

L’arrivée d’une nouvelle génération est parfois perçue comme un risque… mais, bien encadrée, elle peut devenir un véritable levier stratégique. L’enjeu consiste à éviter que cette transition ne se transforme en favoritisme systématique.

C’est pourquoi nous suivons de près les conditions d’intégration: processus de nomination transparent et structuré, évaluations indépendantes possibles, expérience professionnelle acquise en dehors du groupe, et apprentissage interne progressif et exigeant.

De nombreuses entreprises familiales ont fait des progrès considérables dans la formalisation de ces étapes, souvent avec l’appui de recherches académiques et d’outils de gouvernance adaptés à leur singularité. Notre conviction est simple: il ne s’agit pas de freiner l’arrivée de la nouvelle génération, mais de s’assurer qu’elle respecte des critères de performance à long terme.

En Europe, les entreprises familiales représentent près d’un tiers des sociétés cotées. Elles exigent une analyse différenciée, débarrassée des clichés, qui reconnaisse leurs forces: vision à long terme, loyauté organisationnelle, enracinement solide.

Avec cette grille de lecture des enjeux de succession, exigeante mais pragmatique, il est possible de capter ce qu’elles ont de plus précieux: une performance durable, au service de la création de valeur, notamment pour les autres actionnaires.

Source : Allnews

Même en Suisse, Donald Trump et ses taxes laissent la bourse de marbre

Alors qu’elles avaient dévissé début avril, les places boursières accueillent avec une certaine indifférence l’entrée en vigueur des droits de douane imposés par les Etats-Unis. Un constat qui vaut aussi pour la Suisse, malgré le traitement sévère subi

Impassibles. A New York, Londres ou Paris, les investisseurs ont pris note avec flegme de la batterie de droits de douane que les Etats-Unis ont introduits le 7 août. La bourse suisse a aussi résisté, malgré le taux de 39% infligé aux entreprises exportatrices du pays.

Le jour de fermeture de la Fête nationale a permis aux investisseurs d’accuser le coup il y a une semaine, lors de l’annonce de ce traitement jugé injuste par les milieux économiques et politiques. Après une ouverture en baisse de 2% lundi matin, le SMI, principal indice de la bourse de Zurich s’est rapidement redressé. Il termine la semaine à l’équilibre.

Pas de récession attendue aux Etats-Unis

La sérénité des marchés financiers a surpris beaucoup d’analystes et autres économistes aguerris. A commencer par François Savary, cofondateur de la société d’investissement genevoise Genvil. «Ce qui apparaît clair aujourd’hui pour les investisseurs, explique-t-il, c’est qu’un ralentissement économique pointe aux Etats-Unis mais que, pour l’heure, il n’y a pas de signes de récession.»

Selon lui, deux autres éléments ont également rassuré les marchés, à savoir l’adoption en juillet par le Congrès de la réforme fiscale de Donald Trump et les résultats des géants technologiques: «Après les inquiétudes sur le potentiel de l’IA que l’apparition du modèle chinois DeepSeek a suscitées en début d’année, ces entreprises ont montré qu’elles commençaient à monétiser l’intelligence artificielle. Les tarifs sont en conséquence passés au second plan.»

Un impact limité

Si ces arguments éclairent la relative confiance qui est de mise à Wall Street, ils ne peuvent pas s’appliquer à la bourse suisse, restée elle aussi de marbre. Voilà qui surprend moins Fabrizio Quirighetti, responsable des investissements au sein de la société genevoise Decalia: «Les sociétés suisses n’exportent pas qu’aux Etats-unis, et la moitié des biens destinés à ce marché émanent de l’industrie chimique et pharmaceutique, un secteur qui échappe pour l’heure aux droits de douane», rappelle l’économiste. Poursuivant l’inventaire, il relève que le raffinage de l’or, vraisemblablement aussi soumis aux taxes, ne génère pas une grande valeur ajoutée en Suisse. Tout un pan de l’horlogerie, positionné dans le luxe, devrait par ailleurs pouvoir répercuter les droits de douane sur ses montres ou les écouler via du tourisme d’achat.

«Les grandes sociétés sont déjà très diversifiées et ont des filiales aux Etats-Unis», ajoute Anick Baud, gérante de fonds chez Bruellan, relevant que «beaucoup sont très compétitives et spécialisées». Et de pointer comme exemple la société Belimo, qui fabrique des boîtiers pour réguler les flux d’air et d’eau dans les climatisations et les chauffages. «Leurs dispositifs sont très demandés pour les centres de données. Pour certaines applications spécifiques, leur part de marché avoisine les 100%, observe-t-elle. L’entreprise a déjà augmenté ses prix de 7% aux Etats-Unis pour compenser les droits de douane. Elle n’hésitera pas à le faire encore si nécessaire.»

Les PME plus exposées

Malmenée par le président américain, la Suisse joue-t-elle à se faire peur? «Il faut séparer l’économie suisse des grandes entreprises du pays», relativise Anick Baud, rappelant que «l’an dernier, la bourse allemande a atteint des sommets alors que le pays était en récession».

Lisez en creux: ce sont surtout les PME qui sont plus exposées. «Les grandes entreprises vont augmenter la production ou l’assemblage sur place, ce qui n’est pas une bonne nouvelle pour l’économie mais ne change rien pour les actionnaires», relève l’économiste. Des prévisions évaluent de 0,3 à 1 point de PIB la part de croissance que la nouvelle donne commerciale pourrait coûter à la Suisse.

Reste que François Savary demeure sur ses gardes car de grandes incertitudes pèsent sur la pharma, dans le viseur du président américain. Sur un mois, l’action Roche accuse d’ailleurs une baisse de 4,42%, celle de Novartis perd 3,84%. Seule différence, nuance Fabrizio Quirighetti, «les pharmas vont toutes être mangées à la même sauce».

«Essayons de réfléchir de manière plus large pour améliorer la compétitivité de la Suisse et trouver de nouveaux débouchés», conclut l’économiste. Certaines entreprises pourraient se tourner vers l’Inde et le Mercosur, en Amérique du Sud, qui ont tous deux conclu un accord de libre-échange avec la Suisse, même si les textes ne sont pas encore entrés en vigueur.

Source : Le Temps.

Et si les actions suisses demeuraient intéressantes?

Dans un environnement de taux durablement bas, les titres de croissance profitent mécaniquement de taux d’actualisation plus faibles.

Même si la croissance du premier trimestre a été artificiellement soutenue par des exportations réalisées par anticipation et le reste de l’année s’annonce, au mieux, peu dynamique, même si l’indice PMI manufacturier est à nouveau proche de ses plus bas niveaux, même si le franc suisse reste élevé et le spectre de la déflation refait surface, nous estimons que le marché boursier suisse conserve un certain attrait.

Un dynamisme trompeur: la surprise macroéconomique de ce début d’année aura été la vigueur inattendue de l’économie suisse au premier trimestre. Alors que l’on anticipait une croissance nettement inférieure au potentiel de long terme, le PIB – corrigé des effets liés aux événements sportifs – a enregistré une progression de 0,8%.

Ce dynamisme s’avère toutefois trompeur, porté principalement par une forte hausse des exportations (+3,6%), probablement en anticipation de futurs droits de douane. Sans cet effet ponctuel, la performance aurait été nettement moins flatteuse.

Cette embellie semble n’avoir été que temporaire, comme en témoignent les chiffres d’avril et de mai: les exportations de biens ont chuté respectivement de 9% et 14% en valeur nominale par rapport au mois précédent. Une correction brutale qui devrait peser lourdement sur l’activité au deuxième trimestre. Et quand bien même, face à la situation géopolitique extrêmement tendue au Proche-Orient, la question des tarifs douaniers semble s’être provisoirement vue reléguée au second plan, le risque demeure et continue de freiner la normalisation du rythme de croissance. À cette menace globale s’ajoute un risque plus spécifique : celui qui pèse sur le secteur pharmaceutique, particulièrement stratégique pour l’économie helvétique et actuellement dans le viseur du président américain. Les exigences de ce dernier en matière de baisse des prix apparaissent difficiles à mettre en œuvre en l’état, et juridiquement fragiles. De fait, pour que le gouvernement puisse fixer les prix des médicaments, un changement législatif serait nécessaire, impliquant un vote du Congrès. Même si cette réforme semble peu probable à court terme et serait certainement combattue juridiquement par les entreprises pharmaceutiques, elle contribue à alimenter le climat de pessimisme et accentue le manque de visibilité. Dans un tel environnement d’incertitude, les décisions d’investissement sont naturellement retardées, ce qui explique en grande partie pourquoi le taux d’utilisation des capacités dans l’industrie reste inférieur à la moyenne.

Graphique 1: Le taux d’utilisation des capacités dans l’industrie reste inférieur à la moyenne

Des risques surestimés: Il est intéressant de constater qu’une forte divergence est récemment apparue entre les enquêtes d’opinion (soft data) et les données économiques concrètes (hard data). Tandis que les premières traduisent un certain pessimisme, reflet d’un climat de prudence et d’attentisme, les secondes continuent, pour l’heure, de témoigner d’une économie mondiale globalement résiliente. Cette dichotomie n’épargne pas la Suisse et se manifeste de manière particulièrement marquée dans les données mensuelles des directeurs d’achat du secteur manufacturier. Ainsi, l’indice PMI manufacturier affiche 27 mois consécutifs sous le seuil de 50 – signalant une contraction de l’activité –, une situation totalement inédite. En début d’année, l’optimisme généré par l’annonce du futur grand plan de réformes en Allemagne avait brièvement laissé espérer une sortie de cette zone de contraction. Mais la publication des chiffres de mai a brutalement douché ces espoirs, ramenant l’indicateur à des niveaux proches des plus bas, alors même qu’en Europe, les signaux d’amélioration se multiplient et le pessimisme semble progressivement s’estomper.

Comme nous l’avons déjà souligné, ces enquêtes sont extrêmement volatiles et largement influencées par le ressenti des répondants, qui ne reflète pas toujours fidèlement la réalité économique. Dans ce contexte, il nous semble excessif de leur accorder une portée prédictive significative et les réponses semble davantage refléter les risques et négliger les opportunités.

La délicate mission de la BNS: alors que la Banque nationale suisse (BNS) avait récemment pris l’habitude de surprendre les marchés, sa décision du 19 juin – une baisse de 0,25 point de pourcentage – était largement anticipée. Cette décision a ramené les taux directeurs à 0%, un niveau inédit dans l’histoire de l’institution, laquelle n’avait connu jusqu’ici que des taux soit positifs, soit négatifs.

Face à l’appréciation marquée du franc suisse depuis le début de l’année, principalement contre le dollar et en termes nominaux, mais surtout à un contexte de quasi-déflation (−0,1% enregistré en mai puis +0,1% en juin) et de croissance économique atone, la tâche de la BNS s’annonce particulièrement complexe. Certes, elle dispose d’un second levier d’action, les interventions sur le marché des changes. Toutefois, dans un environnement géopolitique tendu, où l’administration américaine est prompte à accuser ses partenaires de manipulation monétaire, recourir à de telles interventions pourrait raviver les tensions commerciales, notamment sur le dossier toujours épineux des droits de douane. Si la pression haussière sur le franc devait persister, alimentant un climat déflationniste durable et pesant davantage sur la croissance, un retour aux taux négatifs deviendrait difficilement évitable. Pour l’heure, cependant, les conditions ne semblent pas réunies pour justifier une telle mesure. La BNS a d’ailleurs indiqué que le seuil à partir duquel elle envisagerait d’abaisser son taux directeur est probablement plus élevé aujourd’hui qu’il ne l’était lorsque les taux étaient en territoire positif.

En effet, si le franc paraît surévalué en termes nominaux, ce constat est à nuancer en termes réels: l’inflation reste nettement plus élevée dans la zone euro et aux Etats-Unis qu’en Suisse. Ainsi, une fois corrigés de l’effet prix, les biens helvétiques ne sont pas nécessairement moins compétitifs qu’en début d’année. Par ailleurs, les principales banques centrales ne paraissent pas enclines à adopter, à ce stade, une politique monétaire particulièrement expansionniste. La Banque centrale européenne (BCE) semble marquer une pause dans son cycle de baisse des taux, tandis que la Fed redoute toujours une résurgence de l’inflation. En définitive, tout dépendra de l’évolution de l’économie mondiale. Si celle-ci venait à ralentir nettement, poussant les grandes banques centrales à assouplir davantage leurs politiques monétaires, la BNS pourrait se retrouver contrainte de rouvrir le chapitre des taux négatifs pour éviter une ruée sur le franc.

Et si les actions suisses demeuraient dans un tel environnement? Le trimestre dernier, nous soulignions l’attrait des actions suisses, notamment en raison de leur décote par rapport au marché américain, d’une dynamique bénéficiaire robuste et de leur attractivité renforcée par l’absence d’alternatives, dans un contexte de rendements obligataires helvétiques historiquement bas. Si le marché suisse, en particulier le segment des petites et moyennes capitalisations, a bien rebondi depuis son point bas d’avril, si la décote s’est réduite et si la dynamique bénéficiaire s’est quelque peu essoufflée, il n’en demeure pas moins que les actions suisses restent fondamentalement attractives. Historiquement, les périodes de taux bas ont coïncidé avec une hausse des transactions sur le marché boursier, le manque d’alternatives incitant les investisseurs désireux d’investir en franc suisse à se tourner vers les actions. Comme le souligne une étude récente d’UBS, durant la phase des taux négatifs (janvier 2015 – septembre 2022), les actions suisses ont affiché un rendement annuel moyen de 7%, légèrement supérieur à leur moyenne historique sur 20 ans (6%).

Aujourd’hui encore, la prime de risque reste attractive, que ce soit au travers du rendement du dividende (3%) ou de celui des bénéfices (5,4%), alors que le taux sans risque à 10 ans demeure très faible (0,45%). Dans un environnement de taux durablement bas, les titres de croissance profitent en outre mécaniquement de taux d’actualisation plus faibles, ce qui pourrait conduire les analystes à revoir à la hausse leurs estimations de valeur fondamentale (fair value). Partant, une exposition accrue aux valeurs secondaires paraît pertinente. Ces sociétés, souvent positionnées sur des segments de croissance, sont également plus tournées vers l’Europe et donc moins sensibles aux risques de protectionnisme commercial. Mieux encore, leur principal débouché à l’exportation est souvent l’Allemagne, un facteur qui a pesé sur leurs performances ces trois dernières années, mais qui pourrait désormais devenir un avantage, à mesure que le moral économique allemand s’améliore enfin.

Graphique 2: La Suisse présente une prime de risque très attractive, avec un rendement des bénéfices de 5,4%, tandis que le taux sans risque est pratiquement nul

Source : Allnews

Le monde post «Liberation Day»

Les perspectives macroéconomiques pour 2025 ont été profondément bouleversées par le choc géopolitique et politique du «Liberation Day».

Avant cet événement, le PIB mondial devait croître de 3,0%, soutenu par une dynamique résiliente aux États-Unis (2,1%) et en Chine (4,5%). Depuis, les projections de croissance ont été revues à la baisse dans la plupart des régions, le PIB mondial étant désormais appelé à progresser de 2,7%.

C’est aux États-Unis que les révisions à la baisse ont été les plus marquées, avec des estimations de croissance ramenées à 1,4%, reflétant l’escalade des perturbations commerciales et une incertitude politique croissante. Cet ajustement est particulièrement violent au regard de la vigueur du PIB en 2023 (2,9%) et 2024 (2,8%).

La zone euro n’a pour sa part subi qu’une légère révision baissière, passant de 1,3% à 1,1%, grâce à un programme massif d’investissements dans les infrastructures et la défense qui devrait mobiliser plus de EUR 1’000 milliards de capitaux publics et privés au cours de la prochaine décennie. La Suisse, dont la croissance estimée du PIB a aussi été marginalement revue à la baisse, passant de 1,3% à 1,1%, continue de bénéficier des retombées positives des mesures de relance européennes et chinoises.

Il est à noter que les prévisions de croissance pour la Chine en 2025 ont été maintenues à 4,5%, reflétant le soutien proactif des politiques intérieures et une stratégie délibérée de retenue géopolitique.

Graphique 1: Les tarifs douaniers de l’administration Trump pèsent sur la croissance du PIB

Source: Bruellan calculations / Bloomberg

DES INDICATEURS AVANCÉS RÉSILIENTS MALGRÉ LES INCERTITUDES COMMERCIALES

Les indicateurs avancés mondiaux ont mieux résisté que prévu. Aux États-Unis, l’indice PMI manufacturier reste solide à 52,0, celui des services s’établissant à 53,7, tous deux confortablement en expansion. En Europe, les services oscillent autour de 50, mais l’industrie manufacturière a rebondi de 45 à 49 depuis le début de l’année, signe d’une normalisation progressive.

Le fait que les agrégats monétaires de la zone euro, qui tendent historiquement à précéder l’évolution des PMI d’environ huit mois, affichent une dynamique plus favorable suggère que les indices PMI manufacturiers pourraient poursuivre leur reprise jusqu’en fin d’année.

UNE FLAMBÉE PASSAGÈRE DE L’INFLATION POUSSERA DONALD TRUMP VERS DES COMPROMIS COMMERCIAUX

Alors que l’inflation mondiale devait initialement ralentir à 3,7% en 2025, les révisions postérieures au Jour de la Libération ont fait remonter les projections à 3,9%. La région la plus touchée est les États-Unis, où une inflation de 3,0% est désormais attendue (contre 2,5% auparavant). S’agissant de l’Europe, en revanche, les perspectives d’inflation en Europe demeurent globalement stables, tandis que la Suisse et la Chine affichent une désinflation persistante, avec des risques qui penchent même vers un scénario de déflation.

Quand bien même le choc inflationniste provoqué par les droits de douane devrait être temporaire, il pourrait avoir des conséquences politiques durables. L’inflation étant une préoccupation électorale majeure, la cote de popularité de Donald Trump, déjà au plus bas à ce stade d’un mandat présidentiel, pourrait encore se détériorer, accentuant la pression sur son administration pour qu’elle négocie des accords commerciaux ou assouplisse certaines mesures.

Graphique 2: Une poussée de l’inflation pourrait aggraver une impopularité de Trump déjà à un niveau historique (sondages défavorables en rouge / favorables en bleu)

Souce: Bloomberg / Real Clear Politics

CONFIANCE DES CONSOMMATEURS ET CONSOMMATION: LE PARADOX PERDURE

Alors que la confiance des consommateurs reste faible aux États-Unis, en Europe et en Chine, les ventes au détail continuent de surprendre à la hausse, avec une croissance en glissement annuel de 5,2% aux États-Unis, de 2,3% en Europe et de 6,4% en Chine le mois dernier. La croissance du revenu disponible des ménages a ralenti, mais demeure positive. Nous notons également une légère remontée du taux d’épargne des ménages, une réponse rationnelle à l’incertitude accrue.

Il est important de noter que les bilans des ménages restent robustes, avec un endettement et un niveau d’emprunt inférieurs à ceux d’avant 2008. Les conditions de l’emploi se sont progressivement détériorées au cours des trois dernières années, en grande partie en raison de la politique monétaire restrictive visant à maîtriser l’inflation, mais les marchés du travail continuent de se montrer plus résistants que prévu.

DES BANQUES CENTRALES DIVERGENTES: LA FED MAINTIENT LE STATU QUO, LES AUTRES ASSOUPLISSENT LEUR POLITIQUE

La Réserve fédérale américaine (Fed) maintient le statu quo, équilibrant soigneusement le risque d’un assouplissement prématuré et celui d’une reprise à court terme de l’inflation. Le paysage monétaire mondial est, lui, nettement plus accommodant: 18 des 35 plus grandes banques centrales (51%) ont déjà abaissé leurs taux en 2025, prolongeant ainsi la tendance amorcée en 2024.

À l’avenir, plus de 65% des banques centrales mondiales devraient maintenir une politique accommodante ou neutre au cours des 12 prochains mois, en particulier dans les marchés émergents et en Europe. Cet environnement est propice à une reprise cyclique en dehors des États-Unis, surtout si les tensions commerciales s’apaisent et que les droits de douane commencent à se normaliser, une issue que nous jugeons de plus en plus plausible.

Bien que la Fed marque actuellement une pause, nous anticipons une baisse de taux dans le courant de l’année, une fois que la nature transitoire de la récente résurgence de l’inflation aura été confirmée. Il est important de noter qu’avec un taux des fonds fédéraux toujours à 4,5%, la Fed dispose d’une marge de manœuvre suffisante pour réagir en cas de détérioration significative des conditions sur le marché du travail. De notre point de vue, le «Fed put» reste bien en place.

VALORISATION DES MARCHÉS ACTIONS

Les valorisations boursières sont toujours élevées aux États-Unis, le S&P 500 se négociant à 21x les bénéfices attendus, bien au-dessus d’autres régions telles que l’Asie hors Japon (13x), l’Europe (14x), ou encore la Suisse et le Japon (18x). Les estimations de bénéfices ont été revues à la baisse partout dans le monde en raison du ralentissement de la croissance et des pressions sur les marges liées aux droits de douane. La croissance du BPA américain devrait désormais s’établir entre 5% et 6%, contre 2% à 3% en Europe, en Suisse et au Japon, et environ 12% en Asie hors Japon. Il convient toutefois de noter que les valorisations américaines sont faussées par quelques grandes valeurs technologiques ; sur une base équipondérée, le S&P 500 se négocie plutôt à 17x les bénéfices.

PERSPECTIVES ET POSITIONNEMENT: UNE STAGFLATION MODÉRÉE, MAIS PAS DE RÉCESSION EN VUE – NOUS RESTONS CONSTRUCTIFS

En conclusion, le contexte post-Jour de la Libération a pesé sur les projections de croissance et d’inflation. Toutefois, malgré le ralentissement, les risques de récession restent contenus et les révisions des bénéfices des entreprises ont commencé à se stabiliser. En dehors des États-Unis, la politique monétaire accommodante continue de soutenir le potentiel d’une reprise cyclique.

Nous restons optimistes à l’égard des actions, soulignant depuis le début de l’année l’importance d’une plus grande diversification. De notre point de vue, la tendance haussière du marché reste intacte, soutenue par des fondamentaux résilients et un contexte monétaire mondial toujours accommodant. Dans cet environnement, qui devrait voir la volatilité persister, nous continuons de privilégier une stratégie d’achats sur faiblesse.

Sur le plan régional, l’Europe et l’Asie semblent intéressantes par rapport aux États-Unis, de fait de banques centrales proactives, de mesures de relance budgétaire et de valorisations plus raisonnables. Toutefois, leur surperformance depuis le début de l’année incite à une prudence de court terme, justifiant une position neutre à ce stade. Si l’écart de performance vient à se réduire dans les prochains mois, une opportunité pourrait se présenter pour relever les allocations régionales en faveur de l’Europe et de l’Asie.

Source : Allnews

L’Europe face à l’accélération du temps

Si certains soutiens conjoncturels venaient à se confirmer, le marché haussier pourrait se prolonger.

Les récents événements géopolitiques ont secoué les marchés financiers mondiaux. Pourtant, les Bourses européennes ont affiché de bonnes performances, portées par des catalyseurs tels que la réforme fiscale en Allemagne et la perspective d’un cessez-le-feu en Ukraine. Si certains soutiens conjoncturels venaient à se confirmer, le marché haussier pourrait se prolonger. Reste à surmonter des obstacles structurels, au premier rang desquels figure la nécessité d’une véritable intégration économique européenne, condition d’un super-cycle durable.

«Il y a des semaines où des décennies se passent», disait Lénine — une formule que l’actualité récente ne dément pas.

En novembre dernier, nous anticipions que l’administration Trump ferait un usage tactique des barrières douanières — une lecture d’abord confortée par les premiers mois de l’année. Mais le «Liberation Day» a rappelé qu’un choc différé peut s’avérer plus brutal, et que, pour l’heure, le mercantilisme l’emporte sur le pragmatisme.

Dans ce contexte international heurté, les marchés européens ont fait preuve d’une solide résilience, en hausse depuis le début de l’année et surperformant nettement les marchés américains. Deux facteurs ont soutenu ce mouvement: des discussions autour d’un cessez-le-feu en Ukraine, et surtout, un tournant budgétaire majeur en Allemagne avec la remise en question du «frein à l’endettement». Ces éléments ont joué un rôle d’amortisseur face aux mesures américaines, atténuant leur impact en Europe, même si celle-ci reste moins directement ciblée que la Chine, principal rival commercial des États-Unis.

Dans ce climat, les flux d’investissement se sont réorientés au profit des actions européennes, marquant une diversification plus marquée qu’en fin d’année 2024. Cette dynamique est-elle durable?

Un point essentiel mérite d’être souligné: cette surperformance européenne ne s’explique pas seulement par un environnement politique moins défavorable. Les critiques fréquentes envers les politiques nationales ou communautaires ne doivent pas faire oublier la solidité des entreprises européennes, qui affichent aujourd’hui des niveaux de rentabilité compétitifs, des capacités d’investissement intactes et des valorisations attrayantes. Depuis le creux post-Covid, la croissance des bénéfices en Europe a d’ailleurs rivalisé avec celle des États-Unis — un net contraste avec la décennie précédente.

Croissance anticipée des bénéfices à 12 mois glissants depuis le point bas post-Covid

comparaison entre les États-Unis (courbe grise) et l’Europe (courbe verte)

Les secteurs bancaires et assurantiels, qui pèsent près de 20% de l’indice européen, ont restauré leurs marges et renforcé leur solidité bilancielle après une décennie de restructuration.

Parmi les moteurs potentiels de prolongation du mouvement haussier, la relance budgétaire engagée par certains pays peu endettés — notamment l’Allemagne, sous l’impulsion de son nouveau chancelier — pourrait soutenir la consommation des ménages, dont la situation financière demeure saine. À cela s’ajoutent les dépenses en infrastructures et en défense, appelées à contribuer positivement, bien que modestement, à la croissance de la zone. Une désescalade du conflit ukrainien, si elle se concrétisait, réduirait les coûts énergétiques et soutiendrait l’industrie.

Si ces dynamiques restent à confirmer, l’amélioration de la visibilité économique pourrait continuer d’alimenter la réévaluation des actions européennes, en particulier celles tournées vers la demande intérieure — comme en témoigne le rebond des Mid Caps, notamment allemandes.

Nous restons convaincus que les actions européennes ont toute leur place dans une allocation diversifiée, notamment pour les investisseurs non américains, récemment pénalisés par la dépréciation du dollar.

UN SUPER-CYCLE BÉNÉFICIAIRE EUROPÉEN? PAS SI VITE…

Aussi encourageants soient-ils, ces signaux ne suffisent pas à fonder un véritable changement structurel. Le rapport Draghi a récemment souligné les faiblesses de l’Europe en matière de compétitivité. Pour qu’un super-cycle bénéficiaire puisse émerger, il faudrait intensifier les investissements en R&D et en capacités de production, approfondir l’intégration des marchés de capitaux et renforcer la coopération entre États afin de faire émerger des champions européens, notamment dans les télécoms, la banque et l’industrie.

Prenons le cas des télécommunications: l’Europe compte encore 34 opérateurs mobiles dotés de leur propre infrastructure, contre seulement trois aux États-Unis. Cette fragmentation freine les investissements et pénalise la compétitivité technologique. Le manque de taille critique se reflète dans les dépenses de R&D, inférieures à celles des autres grandes zones économiques.

Le secteur de la défense pourrait, à cet égard, servir de terrain d’expérimentation. Si l’Europe parvient à dépasser ses clivages politiques pour renforcer ses capacités industrielles et mieux coordonner ses efforts, elle pourrait commencer à combler l’écart avec les États-Unis et la Chine.

Fragmentation et absence d’économies d’échelle

Comparaison du nombre de plateformes militaires en service en Europe et aux États-Unis

De plus en plus de voix appellent à une réponse coordonnée face à l’accélération du tempo géopolitique et économique. En particulier pour anticiper les effets secondaires de la guerre commerciale sino-américaine: les exportations chinoises, en quête de débouchés alternatifs, pourraient rapidement saturer le marché européen.

Dans ce contexte mouvant, nous privilégions une approche en «barbell strategy»: d’un côté, des titres exposés aux bénéficiaires d’une relance domestique (télécoms, infrastructures, consommation domestique); de l’autre, une sélection exigeante de leaders mondiaux de niche, disposant d’un pouvoir de fixation des prix et, idéalement, d’une production localisée, notamment dans la medtech ou l’industrie.

Dans un monde où le rythme s’accélère, l’agilité n’est plus un atout, mais une condition sine qua non. Sans cette capacité d’adaptation, nous pourrions bien, dans quelques mois, commenter l’actualité avec le recul… de plusieurs décennies.

Source : Allnews

La normalisation de la croissance suisse challengée

Il convient plus que jamais de raison garder et d’analyser factuellement ce qui pourrait, au niveau suisse, faire pencher la balance.

Alors que le monde entier a les yeux rivés sur les annonces erratiques et changeantes de Monsieur Trump, susceptibles de faire basculer l’économie globale dans des directions opposées, il convient plus que jamais de raison garder et d’analyser factuellement ce qui pourrait, au niveau suisse, faire pencher la balance.

Près de trois mois après l’entrée en fonction du 46ème président des Etats-Unis, les conséquences de sa politique économique, au sein de son pays mais également pour le reste du monde, sont toujours aussi floues. En fonction de l’application ou non de certaines de ses décisions, deux scenarios bien distincts se dessinent pour la croissance mondiale, et suisse par extension, dans les mois à venir. Comme l’incertitude est par essence impossible à appréhender, nous avons décidé de ne retenir que le scénario le moins pessimiste, à savoir celui d’une très probable normalisation de la croissance mais à un rythme inférieur à la moyenne. Il existe en effet, à l’heure où nous écrivons ces lignes, plusieurs éléments porteurs pour la conjoncture helvétique, mais également certains risques de nature à édulcorer une véritable reprise. 

Le plan allemand, un coup de fouet pour l’économie 

Le vaste plan d’investissement de EUR 500 milliards récemment voté par le parlement allemand est une véritable aubaine, non seulement pour la croissance de notre pays voisin, mais aussi pour celle de l’économie suisse. L’Allemagne étant le deuxième partenaire commercial de la Confédération, sa bonne santé est en effet une condition sine qua non à une reprise du secteur manufacturier suisse, en difficulté depuis près de trois ans.

Au-delà des montants engagés et des retombées économiques attendues pour les entreprises suisses actives dans la construction et la rénovation, ce plan envoie un signal fort: il vise à restaurer la confiance au sein de la première puissance européenne. Un effet déjà visible dans la dernière donnée de l’indice ZEW, qui mesure le climat économique en Allemagne et qui a atteint en mars son plus haut niveau depuis février 2022. Cette dynamique devrait encourager le retour des investissements privés, longtemps gelés face aux incertitudes politiques et économiques, ainsi qu’une reprise de l’investissement public, un domaine où l’Allemagne accuse un retard considérable.

De fait, parmi les pays de l’OCDE, l’Allemagne est celui qui, en proportion de son PIB, a le moins investi ces 15 dernières années. Ce sous-investissement a freiné la modernisation et l’entretien des infrastructures (ponts, routes, réseaux ferroviaire et électrique) et exacerbé la crise du logement. Dans les grandes villes, la pénurie de logements fait flamber les loyers, et les experts estiment qu’à l’horizon 2027, il manquera près de 800’000 logements. La dernière grande vague de construction remonte à la réunification, laissant aujourd’hui un déficit structurel qui pèse sur le marché immobilier.

Avec ce plan, l’Allemagne amorce donc un rattrapage nécessaire, dont les effets dépasseront ses frontières et profiteront à toute l’Europe, Suisse comprise.

Graphique 1: Le climat économique en Allemagne, mesuré par l’indice ZEW, est au plus haut depuis février 2022

Conjectures autour des droits de douane

A ce stade, il est encore trop tôt pour anticiper la décision finale de l’administration américaine car si les annonces du 2 avril font froid dans le dos, on l’a vu avec le Canada et le Mexique, ce que cherche l’administration Trump c’est la négociation. Quelques éléments factuels, qui pourront peut-être servir lors des discussions qui vont suivre, permettent toutefois de tempérer les inquiétudes, même si, dans toute guerre tarifaire, ce ne sont pas toujours les faits qui prévalent.

Tout d’abord, bien que la Suisse affiche un excédent commercial des biens avec les États-Unis, la balance globale (biens et services) est en réalité équilibrée, comme l’avait confirmé l’ancienne administration en novembre dernier. Ensuite, la Confédération est le sixième investisseur étranger aux États-Unis et occupe même la première place en matière d’investissements directs dans la recherche et le développement. Selon le SECO, les entreprises suisses emploient environ 400’000 personnes sur sol américain, principalement dans des postes à haute valeur ajoutée, avec un salaire moyen de USD 131’000.

Par ailleurs, les exportations pharmaceutiques, qui représentent 60% des exportations suisses vers les États-Unis, sont peu susceptibles d’être taxées au même titre que les biens industriels, en raison de la difficulté à les substituer et de leur faible élasticité-prix.

Si l’impact direct d’éventuelles mesures tarifaires reste incertain, il ne fait aucun doute que des taxes douanières imposées aux partenaires commerciaux de la Suisse auraient des répercussions sur son économie, notamment dans certains secteurs manufacturiers déjà fragilisés depuis trois ans. Plus largement, le climat d’incertitude actuel pèse sur les décisions d’investissement. Alors que certaines industries ont mis du temps à assainir leurs stocks, une nouvelle vague de reports de commandes constituerait un coup dur supplémentaire. Toutes ces incertitudes ont d’ailleurs conduit la Banque nationale suisse (BNS) à réduire sa prévision de croissance pour 2025, désormais attendue entre 1 et 1,5%, soit en-deçà du potentiel. Même prudence du côté de certaines entreprises qui, lors de la publication de leurs résultats annuels, ont renoncé à formuler des projections pour l’année en cours, faute de visibilité. 

La consommation, un rempart qui tient encore

Comme nous l’avons souligné à maintes reprises, la consommation privée a joué ces dernières années un rôle de stabilisateur, compensant la faiblesse persistante du secteur manufacturier. Tandis que l’indice PMI manufacturier évolue sous le seuil de croissance de 50 depuis 22 mois, le PMI des services, à quelques exceptions près, s’est maintenu au-dessus de ce seuil depuis février 2021.

De l’autre côté de l’Atlantique, certains indicateurs suggèrent un léger fléchissement de la confiance des consommateurs dans un environnement relativement anxiogène. En Suisse, cependant, les données disponibles ne permettent pas encore d’aboutir aux mêmes conclusions. Plusieurs facteurs devraient continuer à soutenir la consommation: la BNS prévoit une inflation faible en 2025 (0,4%), tandis que les salaires nominaux devraient progresser de 1,4%  en moyenne et la récente baisse du taux de référence applicable aux baux locatifs pourrait alléger le poids des loyers. Autre signe encourageant, le climat de consommation, mesuré par le SECO, affiche une nette hausse par rapport à l’an dernier. Toutefois, dans un contexte international incertain, cet équilibre demeure fragile et pourrait vaciller au moindre choc.

Un marché suisse qui reste comparativement attrayant

Après cinq années de sous-performance par rapport aux marchés européens et américains, la bourse suisse a retrouvé des couleurs depuis le début de l’année. Si le rebond de Nestlé et Roche a largement contribué à ce regain de vigueur, le marché helvétique possède plusieurs atouts susceptibles de lui permettre de tirer son épingle du jeu.

En matière de valorisation, il est historiquement perçu comme onéreux, en raison de la solidité de l’économie et du positionnement de niche de nombreuses entreprises. Pour autant, on observe depuis plusieurs mois une décote marquée vis-à-vis du marché américain sur l’ensemble des grandes métriques (graphique 2), ce qui la rend comparativement plus intéressante.

Par ailleurs, la dynamique bénéficiaire attendue est particulièrement robuste en Suisse: les prévisions tablent sur une croissance des profits de 17% en 2025 et 9% en 2026, l’une des plus élevées d’Europe. Cet élément devrait constituer un soutien supplémentaire pour le marché boursier. Le niveau extrêmement bas des taux obligataires helvétiques à 10 ans (0,7%) renforce également l’attractivité des actions. Que l’on considère le rendement du dividende (3%) ou le rendement bénéficiaire (5%), la prime de risque reste attractive pour les investisseurs en quête de rendement.
Dans un scénario où l’économie mondiale demeure relativement épargnée par les tensions commerciales et bénéficie d’une relance budgétaire en Allemagne, les petites et moyennes capitalisations suisses, encore plus à la traîne, pourraient être les principales bénéficiaires, portées par une amélioration du PMI manufacturier. En revanche, si la croissance venait à être mise sous pression par un contexte international plus adverse, le caractère défensif des grandes capitalisations du SMI pourrait attirer davantage les investisseurs en quête de stabilité.

Graphique 2: On observe une décote importante du marché suisse par rapport au marché américain sur différentes métriques

Source : Allnews

Le prix de l’incertitude

Les droits de douane et le durcissement des politiques d’immigration pourraient perturber les chaînes d’approvisionnement mondiales et alimenter les pressions inflationnistes.

Après deux années de croissance supérieure aux attentes et de recul des pressions inflationnistes, les risques de stagflation refont surface, en partie dus à la perspective de changements politiques radicaux sous l’administration Trump. Des mesures favorables à la croissance, telles que des réductions de l’impôt sur les sociétés, une déréglementation, la baisse des prix de l’énergie et un éventuel accord de paix entre la Russie et l’Ukraine, pourraient soutenir l’expansion économique. Toutefois, les risques de ralentissement demeurent importants: les droits de douane et le durcissement des politiques d’immigration pourraient perturber les chaînes d’approvisionnement mondiales et alimenter les pressions inflationnistes.

Le président Trump peut bien prétendre «ne pas regarder le marché boursier» en ce qui concerne les décisions tarifaires, mais il surveille probablement son taux de popularité. Depuis son investiture, les sondages ont évolué et se situent désormais à 46,5% d’avis favorables contre 49,7% d’avis défavorables, ce qui est bien pire que le président Biden au même stade de son mandat, avant que l’inflation n’érode sa popularité malgré quatre années de croissance annualisée du PIB supérieure à 2,5%.

L’inflation constituant une préoccupation majeure des électeurs, toute pression sur les prix pourrait encore affaiblir le taux de popularité de Trump, ce qui inciterait à la prudence en matière de politiques risquant d’alimenter l’inflation avant les élections de mi-mandat.

Graphique 1: Les avis défavorables sur Donald Trump dépassent désormais largement les avis favorables

Source: Bloomberg / Real Clear Politics

Les perspectives générales sont très incertaines. Ce qui est clair par contre, c’est que l’incertitude a un prix. Dans un environnement à visibilité limitée, les dirigeants d’entreprise peuvent être amenés à retarder le déploiement de dépenses en capital, tandis que les investisseurs exigent une meilleure rémunération du risque. Les marchés boursiers pourraient continuer à progresser, mais leurs gains devraient être portés par la croissance des bénéfices plutôt que par une expansion des multiples, c’est-à-dire des ratios cours/bénéfices (P/E) plus élevés.

UNE ÉCONOMIE MONDIALE RÉSILIENTE MALGRÉ LA VOLATILITÉ DES MARCHÉS

Jusqu’à présent, l’impact s’est concentré sur les valorisations boursières plutôt que sur l’économie réelle. Les indicateurs avancés sont toujours porteurs et l’économie mondiale reste solide. L’indice PMI mondial des services, bien qu’ayant décéléré de 53,8 en décembre à 51,6 aujourd’hui, demeure en territoire expansionniste, avec 94% des pays qui affichent une croissance. L’indice PMI manufacturier, quant à lui, poursuit son rebond, après une longue période de contraction. Il a désormais légèrement dépassé le seuil de 50, signalant une nouvelle phase d’expansion.

Aux Etats-Unis, le secteur manufacturier est clairement reparti à la hausse, avec un PMI qui a grimpé à 52,7. Et si l’économie européenne reste en dessous de la barre des 50, signe de faiblesse persistante, presque tous les pays de l’UE ont affiché une amélioration significative au cours du dernier trimestre.

Graphique 2: Le PMI des services mondiaux ralentit mais reste en territoire expansionniste, tandis que le secteur manufacturier renoue avec la croissance après deux ans de contraction

Souce: Bloomberg

L’Europe et la Chine intensifient leurs mesures de relance pour soutenir la croissance dans un contexte d’incertitude grandissante.

L’Europe et la Chine mettent en œuvre d’importantes mesures pour soutenir la croissance de leurs économies. En Europe, l’Allemagne est en première ligne avec des projets visant à assouplir le frein à l’endettement pour financer 500 milliards d’euros d’investissements dans les infrastructures et renforcer considérablement les dépenses de défense. L’Allemagne, avec un ratio dette/PIB de 63%, a une capacité budgétaire suffisante pour les porter.

La Chine, pour sa part, travaille à renforcer les dépenses de consommation par le biais de politiques de crédit assouplies, tout en investissant massivement dans des secteurs de haute technologie tels que l’IA et la robotique pour soutenir la croissance sur le long terme.

LE REPLI DE L’INFLATION PERMET UN SOUTIEN CONTINU DES BANQUES CENTRALES

Les pressions inflationnistes mondiales se calment progressivement et, en l’absence d’une nouvelle guerre commerciale engagée par Donald Trump, cette tendance devrait perdurer. L’inflation des prix à la consommation a considérablement diminué, l’IPC s’établissant actuellement à 2,8% aux Etats-Unis, à 2,4% dans l’UE, et la Chine évoluant en territoire déflationniste. Du côté des producteurs, l’inflation est désormais contenue, avec un PPI américain à 2,1%, un PPI européen à 1,1% et la Chine en déflation depuis plus d’un an. Le dernier obstacle, l’inflation des services (qui représentent 60% de l’IPC), devrait continuer à se modérer à mesure que la croissance des salaires et les coûts du logement ralentissent.

Cette toile de fond devrait permettre aux banques centrales de continuer à soutenir l’économie, la Fed et la BCE étant susceptible de procéder à deux baisses de taux supplémentaires. Historiquement, de telles actions ont stimulé l’industrie manufacturière, compte tenu de sa sensibilité aux taux d’intérêt.

Les bénéfices des entreprises portent les marchés boursiers, face à des niveaux de valorisation tendus.

La saison des résultats du quatrième trimestre 2024 s’est avérée solide, avec une progression de 13% du BPA du S&P 500. Si l’on retire l’énergie, la croissance a atteint 16%, la plupart des secteurs affichant des gains à deux chiffres. Le S&P 500 hors «sept magnifiques» a désormais augmenté sa contribution aux bénéfices pour le troisième trimestre consécutif, ce qui témoigne d’un marché qui s’élargit.

Pour 2025, une croissance à deux chiffres du BPA est prévue, soutenue par la résilience conjoncturelle et les réductions d’impôts potentielles, bien que les droits de douane et les politiques d’immigration constituent des risques. Le ratio cours/bénéfice du S&P 500 est passé de 22x à 20x, et la grande incertitude entourant le programme politique de Donald Trump devrait limiter l’expansion des multiples. Les gains supplémentaires sur les actions dépendront donc de la croissance des bénéfices plutôt que d’une réévaluation des valorisations. Partant, les régions aux multiples plus bas, comme l’Europe et la Chine, pourraient offrir des opportunités plus intéressantes, le Stoxx Europe 600 se négociant actuellement à un ratio cours/bénéfice de 14x et l’Asie hors Japon à 13x.

Un monde d’incertitudes: croissance plus faible, inflation plus élevée, mais pas de récession prévue.

Le retour au pouvoir de Donald Trump remodèle le paysage économique mondial. L’évaluation de l’impact net demeure très complexe, car la pérennité de ces politiques est incertaine, compte tenu des revirements fréquents, des contestations judiciaires et des négociations politiques en cours.

Au final, nous anticipons un ralentissement modéré de la croissance mondiale, qui devrait tomber légèrement en dessous de 3%, avec aussi une inflation plus élevée que prévu. Cela dit, une récession reste peu probable de notre point de vue, étant donné la résilience des fondamentaux économiques dans toutes les grandes régions. La croissance des bénéfices devrait continuer à soutenir les marchés boursiers, en particulier les indices dont les valorisations sont moins tendues, car l’incertitude accrue limitera vraisemblablement l’expansion des multiples.

En matière d’investissement, nous maintenons notre vue constructive sur les actifs à risque, en particulier les actions, réitérant notre stratégie d’achat sur repli tout en renforçant la nécessité d’une plus grande diversification dans un contexte de retour de la volatilité des marchés.

Sur le plan régional, nous conservons un positionnement neutre à ce stade. Si la récente correction du marché boursier américain a amélioré les valorisations, celles-ci restent élevées par rapport aux normes historiques, limitant l’intérêt d’une surpondération. A l’inverse, l’Europe et la Chine présentent des opportunités intéressantes en raison de leurs décotes de valorisation et de leurs efforts de relance budgétaire. Toutefois, une confirmation supplémentaire des réformes structurelles sera nécessaire avant d’adopter un positionnement plus constructif sur ces régions.

Source : Allnews

L’inflation, cette épée de Damoclès au-dessus de Donald Trump

Elu sur la promesse de maîtriser la hausse des prix, le président américain est forcément conscient qu’il ne peut pas échouer sur ce point. Mais plusieurs des mesures qu’il a annoncées sont de nature inflationniste. Aveuglement ou stratégie en plusieurs étapes?

Donald Trump risque-t-il d’avoir un problème d’inflation? La hausse des prix a été la première préoccupation des Américains au moment de l’élection présidentielle. L’ex-promoteur immobilier l’a emporté en assurant qu’elle ne repartirait pas (et que la croissance serait solide). Or depuis son entrée en fonction, le républicain a multiplié les annonces de mesures potentiellement inflationnistes, à commencer par l’instauration de tarifs douaniers.

Son raisonnement n’est pas toujours facile à comprendre et des médias ont même parlé de la guerre commerciale la plus stupide de l’histoire. Mais on peine à imaginer que le président de la première économie du monde ne soit pas conscient du risque que les prix repartent à la hausse. Ou au moins que son entourage ne lui ait pas signalé. D’autant plus que, à un niveau de 3% en rythme annualisé, l’inflation a encore surpris à la hausse en janvier, c’est-à-dire avant l’entrée en vigueur des droits de douane supplémentaires. Comment le président compte-t-il contenir l’inflation?

Dix pour cent de droits de douane sur quelque 525 milliards de dollars de produits chinois depuis mardi passé. Des tarifs douaniers de 25% sur tous les produits importés du Mexique et du Canada dès le 1er mars. Et sur l’acier et l’aluminium qui entrent aux Etats-Unis dès le 12 mars. Sans oublier l’annonce, vendredi, de tarifs douaniers «réciproques» avec le reste du monde. Autant d’initiatives qui risquent de renchérir les produits consommés par les ménages américains ou les composants utilisés par les entreprises du pays.

Menaces, exemptions et retour en arrière

«Donald Trump veut relancer l’économie, réduire le déficit commercial américain ou diminuer les dépenses publiques, ce qui peut avoir un effet sur l’inflation, mais il n’a pas annoncé de mesures spécifiques contre l’inflation pour le moment», observe Fabrizio Quirighetti, de la société de gestion genevoise Decalia.

Par ailleurs, «on manque toujours de visibilité sur la mise en place des différentes mesures, sur les taux des droits de douane qui seront appliqués, sur quels produits ou pays, à partir de quand ou encore sur l’ampleur de la baisse des dépenses du gouvernement», souligne l’économiste.

Lors de son premier mandat, Donald Trump avait ainsi annoncé des sanctions tarifaires entre 10 et 25% sur l’acier et l’aluminium en mars 2018. Il y avait soumis le Canada et le Mexique en mai, avant de les exempter un an plus tard. Puis de remettre des tarifs sur l’aluminium canadien en août 2020 et de les supprimer en septembre, rappelle Florian Marini, responsable des investissements chez Bruellan. «Il est donc possible qu’une guerre commerciale ne se déclenche pas, mais l’environnement restera très volatil», estime-t-il.

«Quelles que soient les combinaisons entre ces différents facteurs, on se dirige vers davantage d’inflation d’ici un an, qui pourrait augmenter de 0,3-0,4%, mais jusqu’à 1,5% selon les scénarios. Il faudra aussi voir l’évolution de la croissance ou du billet vert», reprend Fabrizio Quirighetti. La Fed de Boston estime par exemple que les tarifs douaniers de 25% sur le Canada et le Mexique et ceux de 10% sur la Chine ajouteraient 0,5 à 0,8% d’inflation.

Politique migratoire inflationniste

Un autre facteur inflationniste, moins commenté, découle des massifs renvois aux frontières que veut opérer Donald Trump, enchaîne Florian Marini, de Bruellan: «Sous Joe Biden, l’immigration de 3 à 4 millions d’individus par année apportait 2 millions de travailleurs supplémentaires à l’économie américaine; or l’administration Trump veut limiter l’immigration à un demi-million, ce qui tarira l’offre de main-d’œuvre.»

La demande de la part des entreprises n’étant pas particulièrement tendue pour le moment, les conséquences de cette raréfaction de la main-d’œuvre risque d’apparaître plus tard – en 2026 si la croissance demeure forte outre-Atlantique – et d’alimenter une inflation via les salaires, qui sont un puissant vecteur de hausse des prix, détaille le responsable des investissements genevois.

En plus de mesures pro-croissance comme les baisses d’impôts et les allègements de la réglementation, Donald Trump veut aussi un prix du pétrole bas, enchaîne Sébastien Gyger, de la Banque cantonale vaudoise (BCV). «C’est l’un des piliers de son programme, qui est certes moins commenté mais qui pourrait contrebalancer les effets d’autres décisions, puisqu’une énergie moins chère influence considérablement le niveau général des prix», observe le responsable des investissements.

Le président républicain souhaite augmenter la production américaine de 3 millions de barils équivalents pétrole par jour, alors que les Etats-Unis fournissent un total de 13 millions de barils. Si elle se concrétise, cette production supplémentaire pourrait provoquer une baisse des cours mondiaux dans la mesure où les autres grands producteurs, comme la Russie ou l’OPEP, restreignent plutôt leurs flux; les tensions géopolitiques semblent en voie d’apaisement et les énergies vertes alimentent aussi l’offre, décrypte Sébastien Gyger.

«Je vais demander à l’Arabie saoudite et à l’OPEP de baisser le coût du pétrole», avait d’ailleurs affirmé le président américain lors du WEF de Davos, le 23 janvier. Le baril de brut est pour le moment resté stable sur un mois, à environ 71 dollars pour le WTI.

«Trop beau pour être vrai»

Ce souhait d’avoir un pétrole moins cher tout en augmentant la production américaine est «trop beau pour être vrai», estime Florian Marini, de Bruellan. D’une part, dans les hydrocarbures, les projets s’étalent sur plusieurs années, donc «les producteurs ont besoin de prix stables ou en augmentation, pas d’une baisse des cours». D’autre part, les investissements sont colossaux, en particulier en acier, qui représente 10 à 20% du coût total pour des projets onshore ou de 20% à 35% pour de l’offshore.

«Or l’acier va coûter plus cher à cause des tarifs douaniers de 25% qui entreront en vigueur le 12 mars. Il est donc peu probable que les entrepreneurs américains suivent la volonté de Trump dans ces conditions», estime Florian Marini.

La Fed veut éviter une erreur de politique monétaire

Avoir une inflation déjà élevée (comme en janvier) alors que les tarifs douaniers vont entrer en vigueur n’est peut-être pas optimal. Car l’économie américaine se trouve peut-être déjà en surchauffe. Tous les composants de l’indice des prix sont d’ailleurs repartis à la hausse en janvier (nourriture, biens, énergie, voitures d’occasion, services, logement), tirés par la hausse rapide des salaires qui se poursuit (+4,1% en glissement annuel, +0,5% en glissement mensuel), relève une note du gérant d’actifs Silex.

Ces tendances n’encourageront pas la Réserve fédérale à baisser ses taux d’intérêt. Le gouverneur de la Fed, Jerome Powell, l’a d’ailleurs répété mercredi lors de son audition par le Sénat: la banque centrale américaine n’est pas pressée de réduire les taux d’intérêt de sitôt. Voilà qui pourrait entrer en conflit avec la volonté de Donald Trump d’avoir des taux d’intérêt bas.

Mais le risque d’interférence du président – et donc d’erreur de politique monétaire – semble réduit depuis que le nouveau secrétaire au Trésor, Scott Bessent, a précisé que l’administration veut des taux à 10 ans bas – pas forcément les taux à court terme contrôlés par la Fed, de manière à éviter un alourdissement de la charge de la dette publique et favoriser les investissements (qui se font sur des horizons de plusieurs années). «C’est rassurant, reprend Fabrizio Quirighetti, de Decalia. Pour que les taux longs restent bas, le gouvernement doit faire attention à équilibrer son budget et la Fed doit conserver sa crédibilité, ce qui implique qu’elle garde sa liberté d’agir.»

L’inflation transitoire, atout dans le jeu de Trump

Comme le suggère son nom, le président américain bénéficie aussi peut-être d’un atout («trump» en anglais) face à l’inflation. Ou plutôt d’un effet d’optique: l’entrée en vigueur des tarifs douaniers – si elle se confirme aux niveaux évoqués – aura un effet inflationniste limité dans le temps. Ces droits de douane feront augmenter les prix par rapport à l’année précédente, mais ensuite les prix resteront stables. En conséquence, l’inflation sera nulle à partir de la deuxième année.

Le président américain pourra donc affirmer que la hausse des prix a été contenue à un bref sursaut. Mais dans la réalité, les prix resteront plus élevés qu’avant les tarifs douaniers, ce qui pénalisera le pouvoir d’achat des consommateurs américains.

Bénéfice du doute

Un autre effet envisageable est que la hausse des prix ralentira la consommation, de la même façon que lorsque le prix d’un bien bondit, les gens réduisent leurs achats. Le ralentissement économique qui s’ensuivrait aurait un effet déflationniste.

Pour le moment, la population américaine ne s’attend pas à une bouffée inflationniste d’ici un an, prévoyant une hausse des prix de 3% à cet horizon selon les derniers sondages sur la confiance des consommateurs. Mais cette moyenne cache des réalités bien différentes selon à qui on pose la question: les partisans de Donald Trump estiment que la hausse des prix sera nulle d’ici un an, tandis que ceux qui n’ont pas voté pour lui prévoient 6%… Trump a toujours le bénéfice du doute.

Source : Le Temps.

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