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« Considérer le vaccin comme un acquis serait risqué »

4 janvier 2021

Source : Le Temps, Tout ne sera pas si simple pour relancer la machine économique mondiale. Il serait risqué de considérer le vaccin comme un acquis et de penser que le virus sera oublié à l’été prochain. — © DR

Dans une crise sanitaire d’une ampleur historique, les marchés financiers ont déjà anticipé un retour à la normale. Mais les experts que «Le Temps» a réunis sont formels: l’économie réelle ne repartira pas dès les premières vagues de vaccinations et ne retrouvera probablement pas ses niveaux d’avant la pandémie avant fin 2021, voire 2022

Après une année 2020 hors du commun, les spécialistes sont plutôt optimistes pour 2021. La reprise économique pourrait voir le jour fin 2021, voire en 2022, selon les quatre participants à la traditionnelle table ronde organisée par Le Temps sur les perspectives pour la nouvelle année. Les ingrédients de ce renouveau sont bien identifiés: le déploiement de vaccins contre le Covid-19, un soutien fort de la part des autorités, des taux d’intérêt qui vont demeurer bas et la Chine, déjà repartie vers l’avant, qui entraînera l’Asie et plus généralement le reste de la planète.

Mais tout ne sera pas si simple pour relancer la machine économique mondiale. Il serait risqué de considérer le vaccin comme un acquis et de penser que le virus sera oublié à l’été prochain. En 2021 et peut-être en 2022, des zones économiques vont encore jouer au yoyo, entre phases de reprise et périodes de ralentissement, notamment lorsque de nouvelles mesures de confinement seront prises.

Et ensuite? La possibilité d’une «japonisation» des économies développées est bien réelle, avec une croissance molle sur le long terme. A moins que les réformes appelées de longue date ne se concrétisent et ne permettent à la technologie et à la recherche d’un monde plus durable de donner une nouvelle impulsion à l’économie mondiale.

Le Temps: Quels indicateurs les investisseurs doivent-ils observer en ce début d’année?

Maxime Botteron – Credit Suisse: Une variable va définir cette année: le nombre de nouvelles infections au Covid-19. Plus le nombre de cas sera élevé et plus on aura le risque que les gouvernements prennent de nouvelles mesures qui pèseront sur l’économie. Nous sommes néanmoins optimistes pour 2021, grâce à l’arrivée sur le marché de plusieurs vaccins qui vont être distribués au fil du temps et au surplus d’épargne des ménages, qui pourra être déployé dès que la situation sanitaire se stabilisera.

Edouard Bouhyer – Banque Eric Sturdza: 2021 sera une année de normalisation après le choc du covid en 2020. Cette normalisation sera peut-être un peu décalée dans le temps par rapport aux premières estimations, car l’épidémie de covid sera toujours bien présente et aura certainement un impact en Europe et aux Etats-Unis. Un autre élément très important sera la dynamique de l’Asie, qui est fortement tirée par la Chine. En 2020, la Chine a été la seule économie du G20 avec une croissance positive, ce qui est remarquable. On attend pour 2021 plus de 8% de croissance en Chine.

Florian Marini – Bruellan: Après avoir injecté des sommes astronomiques dans un laps de temps court, pour sauver les économies et faire qu’une reprise s’installe, les banques centrales vont rester très accommodantes en 2021. Le 10 décembre, la Banque centrale européenne (BCE) a ainsi annoncé qu’elle augmenterait son principal programme de rachats d’actifs de 500 milliards d’euros et le prolongerait. Cela va pousser à investir vers des actifs plus risqués, selon le principe des vases communicants, puisque les actifs dégageant un rendement négatif en dollars atteignent un sommet historique, à plus de 18 000 milliards. Pour les entreprises, nous prévoyons une croissance des bénéfices par action de plus de 30% au niveau global, voire de 40% en Europe. On ne va probablement pas retrouver les hauts niveaux de 2019, mais on assiste à un retour à la normale.

Nous prévoyons une croissance des bénéfices par action de plus de 30% au niveau global, voire de 40% en Europe pour 2021.

– Florian Marini – CIO et gérant de fonds, Bruellan

Willem Sels – HSBC: Deux éléments seront à observer. D’une part, la vitesse de la reprise, qui dépendra des vaccinations et de l’acceptation du vaccin par les populations. D’autre part, et c’est un point plus difficile à modéliser, la confiance du consommateur. Même si on peut de nouveau sortir de la maison et retourner au travail, à quelle vitesse va-t-on consommer? Ce sont des éléments qui ne sont pas toujours rationnels, mais pour lesquels énormément de données peuvent être analysées grâce à l’intelligence artificielle. Les investisseurs ont été très optimistes fin 2020, il y a un risque de volatilité si des nouvelles plus négatives émergent en 2021. Il faudra gérer cette volatilité avec une bonne diversification et le recours à des fonds alternatifs notamment.

L’Europe, mauvaise élève ou en rebond marqué

Cette reprise va-t-elle être aussi forte dans les différentes régions du globe?

Edouard Bouhyer: L’Europe possède davantage de potentiel de rebond, car la contraction de l’activité a été plus forte et l’effet de base y est favorable. On pourrait avoir une surprise positive, même si, à très court terme, les mesures de restriction de l’activité pourraient décaler la reprise vers fin 2021. Mais la dynamique européenne est intéressante: le plan de relance européen a été validé et l’Union européenne a franchi une étape importante avec le début de la mutualisation de la dette.

L’Europe bénéficiera de son plan de relance et une étape importante a été franchie avec le début de la mutualisation de la dette dans l’Union.

– Edouard Bouhyer – membre du Comité d’investissement, Banque Eric Sturdza

Florian Marini: Nous voyons plutôt l’Europe comme une mauvaise élève: l’Allemagne va retourner en confinement, des difficultés sont aussi visibles en Suisse et dans d’autres pays. L’Europe ralentit très fortement, si bien qu’une deuxième récession ne peut pas être exclue. Mais l’Europe est très sensible à la reprise économique globale et le contexte global reste positif: les Etats-Unis vont bien et vont accélérer en 2021, tandis que l’Asie continue de montrer des données économiques solides. Les indices des directeurs d’achat manufacturier (PMI) chinois sont actuellement au plus haut depuis dix ans.

Maxime Botteron: On observe une économie en yoyo dans la zone euro et en Suisse, avec des mesures plus contraignantes pour l’économie puis un assouplissement selon l’évolution des cas d’infection. Cela déterminera la trajectoire de la croissance, avec une accélération au deuxième trimestre 2021 et surtout au troisième. La seconde moitié de 2021 devrait être plus dynamique que la première.

Willem Sels: Nous voyons surtout un problème de timing sur l’Europe, avec une contraction au quatrième trimestre 2020, puis une croissance de 4,7% dans la zone euro, supérieure aux 3,5% que nous prévoyons pour les Etats-Unis. Mais je ne pense pas qu’il faille faire le lien avec les marchés et en déduire que l’Europe va faire mieux que les Etats-Unis au niveau des investissements.

Retour à la normale en 2022

Quand l’économie mondiale retrouvera-t-elle son niveau d’avant la pandémie?

Edouard Bouhyer: Cela dépend des zones géographiques. La Chine y est presque ou y est déjà. Pour les Etats-Unis et l’Europe, on parle au mieux de fin 2021.

Florian Marini: Pour l’Europe, pas avant 2022, et encore, certains secteurs pourraient rester sinistrés pendant plusieurs années. On peut se demander quelles conséquences auront nos changements de comportement sur certaines activités, comme la restauration.

Maxime Botteron: Je partage cette prudence sur l’Europe. Concernant la Suisse, le retour aux niveaux de fin 2019 se fera peut-être un peu avant car le coût économique de la pandémie est un peu inférieur. Mais à plus long terme, reste à savoir si la perte de PIB sur l’année 2020 sera compensée. Typiquement, les investissements s’effondrent durant une récession, mais à la reprise, les entreprises réinvestissent massivement. Nous aurons probablement une forte croissance en 2021 et peut-être en 2022, mais comme la récession a surtout été liée au secteur des services, la consommation non effectuée sera difficile à récupérer. On ne va pas aller plus souvent chez le coiffeur ou cinq fois par jour au restaurant. On voit une possible perte sur le PIB assez durable et assez difficile à compenser par un rebond mécanique.

Malgré la probable forte croissance en 2021 et peut-être en 2022, la consommation non effectuée en 2020 sera difficile à récupérer.

– Maxime Botteron – économiste spécialisé dans l’économie suisse, Credit Suisse

Willem Sels: Ce qu’on a vu après les récessions depuis les années 1970, c’est que l’activité ne revient pas à la ligne de tendance et que cette ligne de tendance devient plus plate, car une partie de la capacité de production est détruite. Des entreprises sont en difficulté, des ménages sont au chômage ou sont moins qualifiés. Mais la tendance à court terme reste positive.

Florian Marini: Au cours du siècle passé, les banques centrales et les gouvernements sont devenus plus interventionnistes, les récessions ont été de plus en plus courtes, de moins en moins nombreuses, mais suivies d’une croissance de plus en plus faible. Il existe un lien empirique entre dette et croissance: l’importance des dettes ampute la croissance future. Cette fois, les niveaux de dette ont encore considérablement augmenté. Les Etats-Unis vont rejoindre le club des pays dont la dette gouvernementale représente au moins 100% du PIB, la majorité des pays européens y sont déjà. On se dirige probablement vers une japonisation de l’économie dans les trois ou quatre ans: avec toujours de la croissance mais assez molle.

Edouard Bouhyer: Les Etats-Unis se trouvaient être aussi dans cette configuration: le cycle précédent a été le plus long de l’après-guerre – plus de dix ans – mais aussi le plus faible en termes de croissance. Et la dette contractée pour lutter contre les effets de la pandémie aura certainement un impact sur le profil de croissance post-crise.

Vous semblez tous d’accord sur la reprise économique globale en 2021. Quels risques pèsent encore sur l’économie mondiale?

Maxime Botteron: Un risque serait de considérer le vaccin comme un acquis, de partir du principe que tout le monde l’acceptera et qu’une immunité de masse permettra d’oublier le virus dès l’été prochain. Citons aussi le vote de demain dans l’Etat de Géorgie: si les démocrates remportent les deux sièges en jeu au Sénat américain, ils y deviendront majoritaires, ce qui pourrait avoir des conséquences sur la taille du paquet fiscal lancé par l’administration Biden. Il faudra par ailleurs observer l’évolution des défauts de paiement en Europe et aux Etats-Unis, qui montreront à quel point les bilans des entreprises permettent de traverser cette crise. Sans oublier les incertitudes autour du Brexit.

Willem Sels: La politique de la nouvelle administration américaine vis-à-vis de la Chine et de l’Europe pourrait être un autre facteur de volatilité. De même que les éventuelles pressions inflationnistes qui pourraient apparaître en 2021, à cause d’un effet de base sur le pétrole, puisque le prix du baril était passé en territoire négatif en avril dernier. Cela dit, nous ne pensons pas que les banques centrales interviendront à cause de cela, mais ce sera une source de volatilité.

Sur les marchés, se montrer sélectif dans la «value»

Sur les marchés, la rotation vers des valeurs cycliques et sous-valorisées va-t-elle se poursuivre?

Edouard Bouhyer: Même si ce mouvement de rattrapage des valeurs cycliques et des valeurs décotées a été important en novembre, nous pensons qu’il n’est pas terminé. Lorsqu’on élargit l’horizon de temps, on voit que le potentiel de rattrapage de ces valeurs demeure important, surtout dans la perspective d’une normalisation de l’activité en 2021. C’est un axe de travail essentiel pour 2021, tout en conservant une allocation importante sur les thématiques de qualité et de croissance qui font le cœur de nos portefeuilles. Les petites capitalisations sont un autre axe de travail pour 2021. Dans les types de marché où la polarisation est extrême, ces segments restés en retrait ou oubliés des investisseurs sont à considérer dans les portefeuilles.

Willem Sels: Beaucoup d’investisseurs vont sur les actions dites «value» [décotées, ndlr], notamment avec l’espoir que les dividendes vont augmenter. Mais il faut être très sélectif sur ces actifs, car beaucoup d’entreprises ont des modèles d’affaires qui ne sont pas adaptés à l’environnement, qui appartiennent plutôt à l’ancienne économie. Nous étions surpondérés sur la croissance par rapport à l’approche value en 2020; en 2021, on sera neutres car nous sommes très sélectifs sur la value. Si le covid reste présent, beaucoup d’entreprises vont enregistrer un chiffre d’affaires qui représentera 60 à 70% de leur chiffre d’affaires normal, elles auront donc besoin d’un bilan solide pour survivre. C’est pourquoi nous ne descendons pas trop dans la qualité des entreprises dans lesquelles nous investissons.

Attention aux actions dites «value» [décotées, ndlr], car beaucoup d’entreprises ont des modèles d’affaires appartenant à l’ancienne économie

– Willem Sels – Stratège de marché, HSBC Private Bank

Florian Marini: Le segment «value» contient aussi des titres de mauvaise qualité, donc nous nous positionnons plus facilement sur des titres cycliques. Par exemple, les moyennes capitalisations aux Etats-Unis et en Europe, qui se reprennent après avoir été mises de côté. Des zones géographiques ont également une dimension cyclique, l’Europe en est un exemple. Nous avons été sous-pondérés avant de repasser à neutre il y a six mois environ, nous allons peut-être passer à surpondérer sur l’Europe.

Le Japon est aussi très cyclique, de même que les pays émergents. Nous assisterons peut-être à une sous-performance des Etats-Unis en 2021, ce qui n’est pas arrivé depuis longtemps. La construction des indices boursiers joue un rôle, car ils sont très orientés sur la technologie et la santé, deux secteurs qui risquent de moins performer en 2021.

Edouard Bouhyer: Dans l’obligataire, les rendements négatifs poussent les investisseurs à sortir de leur habitat naturel et à chercher davantage de diversification. Nous continuons à aimer le thème de la subordination, à savoir préférer des émetteurs de qualité mais en descendant en termes de priorité dans le capital.

L’année 2021 sera-t-elle celle des grandes réformes, en faveur d’un monde plus durable ou plus technologique?

Willem Sels: Nous nous trouvons tout au début de la révolution de l’économie durable et 2021 sera une année pivot pour plusieurs raisons. Tout d’abord, les engagements des gouvernements, en Chine, en Europe, en Grande-Bretagne, avec des investissements très importants à la clé. La COP26 se déroulera aussi cette année. En outre, les avancées technologiques permettent de progresser vers ces objectifs. Les entreprises impliquées là-dedans en bénéficieront sur le long terme, ce qui offre de la visibilité à l’investisseur et doit tempérer les craintes de bulle sur ces valeurs. Comme au début de la révolution technologique, il ne faut pas trop s’inquiéter des niveaux de prix. Enfin, l’investisseur dispose maintenant de toute une gamme de produits durables, selon diverses approches, ce qui génère de l’intérêt et des flux.

Edouard Bouhyer: L’Union européenne progresse en matière de durabilité: pour bénéficier du plan de relance de 750 milliards d’euros débloqué le 10 décembre, les pays membres devront montrer des plans de réforme, y compris en matière de développement durable. La Chine s’est engagée à la neutralité carbone d’ici à 2060, les Etats-Unis le feront peut-être demain.

Vers une baisse du franc

Dans ce contexte, quel est votre scénario pour la Suisse en 2021?

Maxime Botteron: La croissance suisse va suivre une trajectoire similaire à celle de la zone euro. Mais la volatilité du PIB est moins forte en Suisse qu’en Europe, grâce à la structure de l’économie: le poids des pharmas permet d’absorber les chocs et l’économie suisse est moins exposée aux secteurs les plus touchés par les conséquences de la pandémie. Par ailleurs, la phase de reprise économique constitue un contexte moins favorable pour le franc.

Pourquoi?

Maxime Botteron: Si on observe une reprise économique et une évolution positive sur les marchés, l’aspect valeur refuge du franc devrait perdre en importance et entraîner une légère dépréciation par rapport à l’euro. Comme on se trouve aussi dans un environnement de faiblesse du dollar, la BNS devrait avoir moins besoin d’intervenir sur le marché des changes en 2021.

Une baisse du franc par rapport à l’euro serait une bonne nouvelle pour les exportateurs suisses, non?

Maxime Botteron: La reprise cyclique de la croissance sera nettement plus bénéfique pour les entreprises suisses que la petite dépréciation du franc à laquelle on s’attend. Durant la deuxième vague de covid, on a vu que l’industrie classique a été moins touchée, moins d’usines ont été fermées, le secteur a bénéficié de la reprise en Europe et en Chine.

Et au niveau des investissements?

Edouard Bouhyer: Nous sommes plutôt constructifs sur le marché suisse, mais en ne regardant pas seulement les grandes valeurs. Il faut avoir une analyse plus granulaire, la valeur est peut-être davantage sur des dossiers moins connus qui peuvent être restés à l’écart.

Florian Marini: Je suis d’accord: les phases de reprise sont intéressantes pour les petites et moyennes capitalisations suisses qui sont plus cycliques et leaders dans l’innovation. Par exemple, nous n’avons pas de constructeurs automobiles en Suisse, mais nous avons de nombreuses entreprises qui sont leaders mondiaux dans des spécialités liées à ce secteur, celles-ci vont naturellement profiter d’une reprise. Les entreprises familiales présentent également un profil intéressant de par leur nature très industrielle en Suisse et leur stratégie de long terme.

 

 

Source: Le Temps

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